La demande de protection contre la baisse atteint un sommet de quatre ans, selon les traders de Goldman Sachs : les investisseurs professionnels se préparent à "une sorte de percée"

Sous la surface calme du marché, les investisseurs professionnels achètent une protection contre la baisse avec une intensité rare. Les dernières données de Goldman Sachs montrent que, bien que l'indice S&P 500 ait évolué au cours des deux derniers mois dans l'une des fourchettes les plus étroites de l'histoire, le comportement des investisseurs institutionnels ressemble davantage à une réaction à une situation extrême où l'indice de volatilité VIX atteindrait 35 — alors qu'il n'est actuellement qu'à 19. Ce décalage anormal suggère que le marché pourrait bientôt connaître une rupture directionnelle.

Brian Garrett, trader chez Goldman Sachs, a souligné dans un rapport publié ce week-end que les dernières activités institutionnelles — y compris les ventes, la vente à découvert, la réduction de l'exposition totale et nette — traduisent une posture défensive "qui ressemble davantage à une situation où le VIX serait à 35". La skew des options sur un mois du S&P 500 a atteint son niveau le plus abrupt depuis quatre ans, alimenté à la fois par la cherté des options de vente baissières et le faible coût des options d'achat haussières.

Les données montrent que, cette semaine, les gestionnaires d'actifs long terme ont vendu pour un montant net de 4 milliards de dollars, et pour 10 milliards de dollars depuis le début du mois, ce qui constitue l'une des tendances de vente mensuelles les plus importantes depuis quatre ans. Les hedge funds, via les principaux courtiers, ont vendu des actions américaines sur trois des quatre dernières semaines, les secteurs technologie, médias et télécommunications représentant 70% des ventes nettes. Les actions mondiales ont enregistré la semaine dernière la plus forte vente nette depuis avril 2025, principalement motivée par des opérations de vente à découvert.

L'urgence de cette configuration défensive vient de la proximité de niveaux techniques clés. Goldman Sachs souligne que la valeur du gamma devient négative lors d'une légère baisse, ce qui coïncide parfaitement avec le seuil de déclenchement de la stratégie momentum CTA de la banque. Garrett insiste sur le fait que cela est "extrêmement important", indiquant que le marché pourrait être sur le point de refléter la forte volatilité observée au niveau des actions individuelles depuis un certain temps.

Le calme des indices masque la tourmente des actions individuelles

Le marché présente des caractéristiques de divergence extrême. Au cours des deux derniers mois, l'écart entre les plus hauts et les plus bas de clôture du S&P 500 n'a été que de 3,7 %, soit moins de la moitié de la médiane sur 20 ans qui est de 8,6 %, établissant ainsi l'une des fourchettes les plus étroites sur deux mois de l'histoire.

Mais au niveau des actions individuelles, la situation est tout autre. Selon Goldman Sachs, l'écart entre la volatilité réalisée moyenne des actions individuelles et celle de l'indice vient d'atteindre un sommet historique, la volatilité réalisée moyenne des titres individuels dépassant d'environ 25 points de pourcentage celle de l'indice. Garrett indique que, tandis que l'ennui du marché au niveau de l'indice ne suffit même pas à décrire les deux derniers mois, l'expérience des "investisseurs dans les tranchées" est tout à fait opposée.

Ce décalage suscite la vigilance des investisseurs professionnels. Selon Goldman Sachs, les investisseurs continuent de réduire leur exposition au risque, "comme s'ils se préparaient à ce que l'indice reflète enfin les signaux émis par les actions individuelles" — autrement dit, "quelque chose doit céder".

Les investisseurs institutionnels accélèrent leur retrait

Les données des principaux courtiers révèlent un virage brusque dans le comportement institutionnel. Les actions américaines ont été vendues en net cette semaine, et trois des quatre dernières semaines ont également été négatives. Les secteurs technologie, médias et télécommunications ont constitué 70% des ventes nettes, avec une divergence sectorielle marquée : les fonds ont massivement vendu des actions de logiciels et d'internet tout en achetant des actions de semi-conducteurs et de mémoires.

Au cours d'une semaine où "rien ne s'est passé", les actions mondiales ont pourtant connu la plus forte vente nette depuis avril de l'an dernier, principalement due à des ventes à découvert, tandis que les flux acheteurs sont restés relativement modérés. L'activité globale de trading continue d'augmenter, également quasiment entièrement motivée par les ventes à découvert. Parmi les 11 secteurs, 7 ont enregistré des ventes nettes, les technologies de l'information, les services de communication, la finance et les matériaux accusant les plus fortes baisses en dollar, tandis que l'énergie et la santé ont été les secteurs les plus achetés.

La vente des gestionnaires d'actifs long terme est particulièrement marquée. Ce groupe a vendu en net pour 4 milliards de dollars cette semaine, et 10 milliards de dollars depuis le début du mois. Garrett précise qu'il s'agit de l'une des plus fortes tendances de vente mensuelle des gestionnaires d'actifs et des institutions purement long-only depuis quatre ans — les autres mois de vente massive étant août 2022 (18 milliards), mars 2024 (14 milliards) et mars 2025 (22 milliards).

Le marché des options devient défensif

Le marché des produits dérivés envoie des signaux défensifs clairs. La skew des options sur un mois du S&P 500 se négocie au niveau le plus abrupt depuis quatre ans, reflétant la cherté des options de vente et le faible prix des options d'achat. Un trader de Goldman Sachs déclare :

"Nous ne voyons toujours aucune demande pour des options d'achat sur le S&P 500 dans la salle des marchés."

Cela correspond à la manière dont les investisseurs professionnels construisent leurs positions delta — le marché des options devient de plus en plus défensif. Les méga-cap tech ne "flambent" plus, et les investisseurs particuliers montrent des signes de fatigue dans l'achat d'options d'achat. Au cours du dernier mois, le volume des options d'achat sur les méga-cap est tombé à son niveau le plus bas depuis 2017. Garrett commente :

"Quand les options ne fonctionnent plus, chasser les options d'achat devient moins amusant (les investisseurs découvrent alors la véritable signification de la 'décote de la valeur temps')."

Le marché des futures montre également des signes de faiblesse. L'équipe futures de Goldman Sachs indique que la dynamique précédente de positionnement cyclique commence à s'essouffler, les positions delta sur le Russell ont été liquidées — alors qu'il s'agissait de la transaction la plus populaire cette année — ce qui incite l'équipe à être optimiste sur la surperformance tactique à court terme du Nasdaq 100.

Test imminent des niveaux techniques clés

La dynamique gamma constitue le risque de marché le plus direct. Garrett souligne que lorsque le marché teste la borne inférieure de cette fourchette extrêmement étroite, la valeur du gamma devient négative lors de la "moindre vente", ce qui coïncide avec le seuil de la stratégie momentum CTA de Goldman Sachs. Il écrit que c'est "extrêmement important".

Un environnement à gamma négatif signifie que lorsque le marché baisse, les market makers et les traders de produits dérivés doivent vendre davantage d'actions pour couvrir leurs positions, ce qui accentue la pression à la baisse. L'évolution du positionnement gamma prend de l'ampleur en raison de l'augmentation des produits "rendement sur volatilité", dont l'impact dépasse désormais celui des dates d'échéance du S&P 500.

Le marché s'apprête à subir un test crucial. Nvidia publiera ses résultats après la clôture de mercredi, ce qui pourrait constituer le catalyseur d'une rupture directionnelle du marché.