Stagflation, déficit et refuge : les obligations américaines confrontées à une situation complexe, la logique d'investissement de Wall Street passe de la baisse des taux à la guerre

Savoir Investir rapporte que, il y a déjà deux week-ends, alors que des tensions liées à l’intelligence artificielle se propageaient sur les marchés et que la volatilité du crédit privé déclenchait des signaux d’alerte, Daniel Ivascyn, directeur des investissements chez Pacific Investment Management Company (Pimco) et gérant du plus grand fonds obligataire actif au monde, prenait des mesures : il réduisait son exposition au crédit d’entreprise et accumulait des équivalents de liquidités afin de pouvoir vendre rapidement en cas de déséquilibre du marché, tout en continuant de privilégier les bons du Trésor américain à moyen terme.

Lors d’une interview, Ivascyn a déclaré : « Ensuite, une guerre a éclaté au Moyen-Orient, ce qui ajoute encore à l’inquiétude. »

Le mois dernier, l’inquiétude croissante des investisseurs quant au risque d’entreprise a stimulé une demande de valeur refuge pour la dette américaine. Actuellement, les frappes américaines et israéliennes contre l’Iran provoquent des réactions variées. Les bons du Trésor américain n’ont pas servi de valeur refuge ; au contraire, la flambée des cours du pétrole a fait grimper leurs rendements, l’inflation étant au centre des préoccupations alors que les prix dépassent déjà les prévisions des principales banques centrales.

Ivascyn a commenté : « Voilà les tensions que nous avons observées sur les marchés ces derniers jours. »

Ensuite, un rapport montrant une baisse inattendue de l’emploi non agricole américain a encore complexifié la situation et renforcé les craintes de stagflation aux États-Unis.

Alors que la guerre au Moyen-Orient entre dans sa deuxième semaine, les pertes humaines et les implications géopolitiques restent l’objet de toutes les attentions. Mais pour les investisseurs du marché obligataire américain, qui pèse 31 000 milliards de dollars, ce conflit complique un pari jusqu’alors jugé simple à l’échéance-clé de 2026 : il s’agissait d’encaisser environ 4 % d’intérêts tout en attendant que la Fed reprenne la baisse de ses taux sous la conduite de son futur président. Bien que cette stratégie ait encore du sens, les risques augmentent et les paramètres à considérer se multiplient. Lors de la séance asiatique de lundi, le rendement des bons du Trésor à 10 ans a atteint 4,19 %, soit une légère hausse depuis le début de l’année.

La flambée des prix du pétrole impacte les perspectives de taux

L’escalade du conflit contraint certaines des plus grandes sociétés de gestion d’actifs à réévaluer leurs hypothèses et stratégies d’investissement. Les investisseurs se retrouvent désormais confrontés au risque que la hausse des prix du pétrole ravive le passé, avec d’abord l’inflation (ennemi des obligations), puis un impact négatif sur la croissance économique.

Bhanu Baweja, stratégiste en chef chez UBS, ajoute : « Le marché scrute l’inflation et le mouvement du pétrole est significatif. Si ce problème persiste, il deviendra un problème de croissance. »

Alors que l’inflation reste supérieure à l’objectif de 2 % de la Fed, les traders anticipaient déjà moins de baisses de taux cette année, même avant l’éclatement du conflit, tout en pariant qu’en cas de ralentissement économique, la Fed procéderait à de nouveaux assouplissements en 2027. L’escalade rapide de la guerre et le risque de rupture de l’approvisionnement énergétique ont poussé certains à miser sur l’absence de baisse des taux en 2026, mais le rapport sur l’emploi non agricole publié vendredi dernier amène le consensus du marché à prévoir deux baisses de 25 points de base cette année.

En attendant un accord de cessez-le-feu, le marché obligataire américain oscillera probablement entre craintes d’inflation à court terme et risque de ralentissement économique au second semestre. Les perspectives sont des plus incertaines, le marché devant arbitrer entre croissance et inflation. Ce bras de fer a maintenu le rendement des Treasuries à 10 ans (référence mondiale du coût de l’emprunt) dans une fourchette étroite de 4 à 4,5 % depuis plus d’un an.

George Catrambone, responsable du fixed income chez DWS Americas, commente : « Le marché oscille actuellement entre prudence et prise de risque, il existe de nombreux dangers. »

En apparence, les inquiétudes liées à la guerre éclipsent temporairement d’autres sujets récemment surveillés, comme les risques du crédit privé et le potentiel disruptif de l’intelligence artificielle (qui pourrait même entraîner une déflation). Mais ces risques ne disparaissent pas pour autant. Le rapport sur l’indice des prix à la consommation qui sera publié cette semaine devrait montrer une légère hausse de l’inflation générale en février, alors même qu’aucune hostilité n’avait encore commencé à cette période.

Catrambone estime : « Le véritable danger, c’est que d’importantes questions autour du crédit privé et de l’intelligence artificielle couvent en silence. Le marché ne leur accorde pas encore toute l’attention qu’elles méritent. »

Si des signes de récession apparaissaient aux États-Unis, les Treasuries pourraient retrouver leur statut de valeur refuge. Mais pour l’instant, le risque de stagflation — une inflation persistante associée à une croissance faible, scénario cauchemardesque pour les banquiers centraux et investisseurs — domine.

Jeffrey Rosenberg, gestionnaire de portefeuille senior chez BlackRock, a déclaré lors d’une interview : « Il existe une tension entre un marché du travail en berne et une inflation à court terme causée par la hausse du pétrole. Plus cette situation persiste et s’accentue, plus la demande risque de se contracter, ce qui fragiliserait les Treasuries. »

Les coûts de la guerre pourraient creuser davantage le déficit américain

Kevin Flanagan, responsable de la stratégie d’investissement chez WisdomTree, préfère une combinaison de Treasuries américains à taux variable de court terme et d’obligations à 6 ans — il parle de « stratégie haltère », où « l’on ne mise pas sur une direction précise des taux ».

Si la guerre se prolonge, son coût aggravera sans doute le déficit budgétaire américain, déjà source d’inquiétude pour les investisseurs obligataires, car cela entraînerait l’émission de nouveaux Treasuries. Ian Lyngen, chef de la stratégie sur les taux américains chez BMO Marchés des capitaux, explique : « Les conflits armés coûtent cher, et plus ils s’éternisent, plus on doute de la capacité du Trésor US à financer ces dépenses sans augmenter la taille des adjudications. »

Certains investisseurs de long terme maintiennent leur stratégie, estimant que la géopolitique, l’intelligence artificielle, la politique budgétaire et l’arrivée d’un nouveau président de la Fed pourraient maintenir le rendement des Treasuries à 10 ans entre 3,75 et 4,25 %.

Si les cours approchent la borne haute de cette fourchette, Roger Hallam, chef mondial des taux chez Vanguard, déclare qu’il envisagera d’acheter : « Le thème disruptif de l’intelligence artificielle va nous accompagner durablement », ajoute-t-il, soulignant que les anticipations d’inflation à long terme restent stables, preuve que le marché voit encore la technologie comme un facteur limitant l’inflation à moyen terme.

Néanmoins, Jack McIntyre, gestionnaire de portefeuille chez Brandywine Global Investment Management, souligne que le risque « d’événement à queue épaisse » lié à l’association d’une inflation durable et d’un ralentissement de la croissance ne doit pas être négligé.

Quant à Ivascyn de Pimco, il annonce que la société reste en « attente active », prête à intervenir sur le marché si une crise du crédit survient, et il continue de privilégier légèrement la partie intermédiaire de la courbe des Treasuries américains. À long terme, étant donné le niveau actuel de l’inflation, il juge intéressante la rentabilité d’environ 4,1 % sur le 10 ans américain.

Ivascyn conclut : « Malgré un grand nombre d’incertitudes, les rendements réels restent assez attractifs. »