シンガポール、2025年4月 – Tiger Researchの新たな分析は、現在の市場調整を「クリプトウィンター」と呼ぶ一般的な見方に異議を唱えています。同社は、この下落がブロックチェーンエコシステム内部の信頼崩壊ではなく、外部のマクロ経済的圧力に起因していると主張しています。この重要な違いは、レポート「2026年 いまはクリプトウィンターなのか？規制後の市場変化」で詳述されており、今回の回復への道のりは、過去の長期ベアマーケットよりも異なり、より速い可能性があることを示唆しています。そのため、投資家やビルダーは、こうした微妙な要因を理解し、進化する市場環境を効果的にナビゲートする必要があります。
真のクリプトウィンターの定義
歴史的に「クリプトウィンター」という用語は、激しい価格下落、流動性の蒸発、そして暗号資産業界内部の根本的な信頼危機を特徴とする長期ベアマーケットを指します。Tiger Researchの分析では、過去のクリプトウィンターには一貫した3段階のパターンがあると指摘しています。まず、重大な内部インシデントが崩壊を引き起こします。例えば、2014年の冬はMt. Gox取引所のハッキング、2018年の下落はICOバブルの崩壊、そして2022年の凍結はTerra/Luna、Celsius、FTXの連鎖的な破綻によるものでした。
次に、これらの出来事がユーザー、投資家、開発者の間で壊滅的な信頼喪失を直接的に引き起こします。最後に、分野から人材と資本が大量流出し、イノベーションが停滞します。現在の状況は困難であるものの、こうした歴史的なパターンとは重要な違いがみられます。CoinGeckoやGlassnodeの市場データによると、EthereumやSolanaといった主要プロトコル上の開発者活動は依然として活発であり、機関投資家のオンチェーン指標も2022年末のような大規模な撤退は示していません。
外部要因：10月10日のリクイデーションイベント
レポートでは、2024年10月10日のクロスアセットリクイデーションイベントが、最近の下落の重要なきっかけであったと指摘しています。過去のトリガーとは異なり、これはクリプト業界内部の失敗ではありませんでした。代わりに、米国債利回りの急騰と米ドルの急激な上昇が、従来型・デジタル資産市場のレバレッジポジション全体で大規模かつ自動的なリクイデーションを引き起こしました。これにより、激しい流動性危機が仮想通貨市場にも波及しました。
「10月のイベントはマクロ経済的ショックであり、ブロックチェーンの失敗ではなかった」とレポートは述べています。この違いは非常に重要で、分散型金融（DeFi）や主要レイヤー1ネットワークのコアインフラは運用上問題なかったことを意味します。伝播は金融的なものであり、技術的なものではありません。さらに、EUのMiCAや香港の新たなライセンス制度など、各地域の規制枠組みが透明性を持たせ、FTXのような不透明なシステミック崩壊を防ぎました。
規制の明確化の役割
アナリストは、規制の明確化が当初は逆風と見なされていたものの、現在は持続可能な成長の土台となっていると強調しています。明確なルールは機関投資家にとって根本的な不確実性を減少させます。レポートでは、主要な管轄区域での現物型bitcoin・Ethereum ETF申請の増加や、暗号資産関連企業でのコンプライアンス重視の採用拡大が、この成熟段階の証拠であると述べています。この環境は、かつての投機的な過剰を野放しにした規制の空白とは大きく対照的です。
次の強気相場の条件
Tiger Researchは、次の大幅な市場上昇を引き起こしうるいくつかの要因が収束すると指摘しています。同社は、これらの条件が過去サイクルの一様な熱狂とは異なる点を強調しています。
- 新たなキラーユースケース：イノベーションは規制が緩いニッチ領域で生まれることが多いです。レポートでは、トークン化された実世界資産（RWA）、分散型物理インフラネットワーク（DePIN）、あるいは新しいプライバシーソリューションといった分野が、純粋な投機を超えた持続的な需要の次の波を生み出す可能性があるとしています。
- マクロ経済の転換：世界の中央銀行がより緩和的な金融政策に転じ、金利を引き下げることで流動性が改善し、仮想通貨を含むリスク資産への投資意欲が回復します。
- 機関インフラ：最近承認されたETF、カストディソリューション、コンプライアンス準拠の取引所の本格運用により、伝統的な資本の安定した流入経路が形成されます。
下記の表は、過去サイクルの原動力と次回サイクルで予想される要因を比較しています：
| 個人投資家の投機＆ICOブーム | ETFを通じた機関投資家の導入 |
| ナラティブ主導の熱狂（例：「Web3」） | 実用性主導の普及（例：RWA、DePIN） |
| 機関投資家の関与が低い | 機関向けインフラの充実 |
| 明確な規制の欠如 | 定義された規制枠組みの中での運用 |
選別的な回復、普遍的な回復ではない
Tiger Researchの厳しい結論として、すべての資産が無差別に値上がりする「クリプトシーズン」への回帰はあり得ないとしています。次のフェーズは選別的になる可能性が高いです。明確な実用性、持続可能なトークノミクス、強固なコミュニティを持つ資産がアウトパフォームするでしょう。逆に、実体のないプロジェクトや健全な基礎を持たないプロジェクトは回復しないかもしれません。これは他のテクノロジー分野で見られる成熟化現象と同様で、初期の広範な実験期間の後、市場シェアが勝者に集約されます。パフォーマンスの格差はすでに現れており、特定のレイヤー1トークンやDeFiブルーチップは、より投機的なミームコインやナラティブ主導のプロジェクトよりも相対的に堅調です。
まとめ
Tiger Researchの分析は、現在のクリプト下落局面を理解するための重要なフレームワークを提供します。外部要因による調整と、内部の信頼危機を区別することで、単純な「クリプトウィンター」というレッテルを否定しています。規制の明確化やマクロ経済的な要因によって形作られる進化する市場環境は、より成熟した、しかし選別的な成長段階を指し示しています。市場参加者にとっては、ファンダメンタルズ分析と、短期的な投機より長期的な価値創造への注力が重要であることを示唆しています。前進する道のりは困難ですが、過去のサイクルでは存在しなかったインフラや規制の進展によって道が開かれつつあります。
よくある質問
Q1: Tiger Researchによる「クリプトウィンター」の定義は？
Tiger Researchは真のクリプトウィンターを、重大なハッキングや倒産など内部崩壊をきっかけとし、信頼の壊滅的喪失と業界からの人材・資本の大量流出を伴う長期ベアマーケットと定義しています。
Q2: なぜ今回の下落は異なるとされているのか？
今回の下落の主因は2024年10月10日の外部マクロ経済要因によるリクイデーションイベントであり、クリプト業界のコアインフラや信頼モデルの失敗ではありませんでした。また、規制枠組みが過去の危機よりも安定性をもたらしました。
Q3: 次の強気相場に必要な主要条件は？
レポートでは、実用性重視の新たな「キラーユースケース」（例：トークン化資産）の出現、リスク資産に有利なマクロ環境への転換（金利低下など）、機関投資家向け市場インフラの成熟という三つの条件を挙げています。
Q4: 次の強気相場ではすべての仮想通貨が上昇するか？
いいえ。Tiger Researchは、普遍的な上昇が見込まれる「クリプトシーズン」は起こりにくいと結論付けています。次のフェーズは選別的で、強固なファンダメンタルズ、明確な実用性、持続可能なモデルを持つ資産が優位となり、脆弱なプロジェクトは回復しない可能性があります。
Q5: 規制の明確化は市場にどう影響しているか？
当初は抑制的と見られていましたが、より明確な規制は長期的な不確実性を減少させています。これがETFなどコンプライアンス対応製品を通じた機関参加を促し、過去のような不透明な崩壊を防ぎつつ、成長のためのより安定した基盤を築いています。
