Stagflacja, deficyt i zabezpieczenie: amerykańskie obligacje skarbowe napotykają na złożone problemy handlowe, a logika inwestycyjna Wall Street przechodzi z obniżenia stóp na działania wojenne

Według informacji Grupy Finansowej Zhizhong, już dwa weekendy temu, gdy napięcia związane ze sztuczną inteligencją rozprzestrzeniły się na rynku, a wahania kredytów prywatnych wywołały alarm, Daniel Ivascyn, dyrektor ds. inwestycji w Pacific Investment Management Company (Pimco) oraz zarządzający największym aktywnie prowadzonym funduszem obligacji na świecie, dokonywał zmian — ograniczał ekspozycję na kredyty korporacyjne i gromadził instrumenty będące równoważnikami gotówki, aby móc szybko zrealizować sprzedaż w razie zakłóceń na rynku, jednocześnie pozostając zwolennikiem amerykańskich obligacji skarbowych o średnim terminie wykupu.

Ivascyn powiedział w jednym z wywiadów: „Następnie wybuchła wojna na Bliskim Wschodzie, co wzbudziło kolejne obawy.”

W zeszłym miesiącu inwestorzy, zaniepokojeni narastającym ryzykiem korporacyjnym, zwiększyli popyt na amerykańskie obligacje skarbowe jako bezpieczną przystań. Obecnie ataki USA i Izraela na Iran wywołały różne reakcje rynkowe. Amerykańskie obligacje nie spełniły roli aktywów zabezpieczających, lecz podniosły rentowności w związku ze wzrostem cen ropy naftowej, a ryzyko inflacji stało się głównym tematem dyskusji na rynku — podczas gdy poziom cen już przewyższał oczekiwania głównych banków centralnych.

Ivascyn stwierdził: „To właśnie obserwujemy na rynku w ostatnich dniach — napięcia.”

Następnie raport wykazujący niespodziewany spadek liczby pracowników zatrudnionych poza rolnictwem w USA dodatkowo zacieśnił sytuację i wywołał obawy dotyczące stagflacji w Stanach Zjednoczonych.

Konflikt w regionie Bliskiego Wschodu trwa już drugi tydzień, a ofiary i geopolityczne konsekwencje pozostają głównym tematem zainteresowania. Jednak dla inwestorów na amerykańskim rynku obligacji wartym 31 bilionów dolarów, ta wojna dodatkowo skomplikowała transakcje kluczowe zaplanowane na 2026 rok: zakładali oni dotychczas pobieranie około 4% odsetek i czekanie na obniżki stóp procentowych, które spodziewano się po zmianie przewodniczącego Fed. Choć strategia ta wciąż działa, ryzyka rosną, a czynników do rozważenia jest coraz więcej. Podczas poniedziałkowej sesji azjatyckiej rentowność 10-letnich obligacji USA wzrosła do 4,19% i delikatnie rośnie od początku roku.

Ropa – skok cen wpływa na perspektywy stóp procentowych

Utrzymujący się konflikt zmusza do ponownej oceny założeń i strategii przez największe firmy zarządzające aktywami. Inwestorzy muszą się obecnie mierzyć z ryzykiem wzrostu cen ropy naftowej, który może powtórzyć historię: inflacja (wróg obligacji) może wyprzedzić spowolnienie wzrostu gospodarczego.

Bhanu Baweja, główny strateg w UBS, powiedział: „Rynek skupia się na inflacji, a ruch cen ropy jest bardzo znaczący. Jeśli kwestia ropy się nie skończy, przejdzie w problem wzrostu gospodarki.”

Ze względu na to, że inflacja pozostaje powyżej celu Fed 2%, traderzy już przed wybuchem konfliktu obniżyli oczekiwania co do obniżek stóp w tym roku i typowali, że jeśli gospodarka zwolni, Fed poluzuje politykę pieniężną jeszcze bardziej w 2027 r. Wojna, która szybko narasta, i ryzyko przerw w dostawach energii sprawiły, że część uczestników rynku zakłada, iż w 2026 roku nie będzie obniżek stóp, lecz zeszłotygodniowy raport o zatrudnieniu utwierdził rynek w przekonaniu, że w tym roku mogą nastąpić dwie obniżki po 25 punktów bazowych każda.

Do czasu zawarcia rozejmu rynek amerykańskich obligacji będzie prawdopodobnie balansował pomiędzy krótkoterminowymi obawami o inflację a ryzykiem spowolnienia gospodarczego w drugiej połowie roku. Rynek waha się pomiędzy perspektywą wzrostu a inflacji, przyszłość jest bardzo niepewna. Ta huśtawka sprawiła, że rentowność 10-letnich obligacji USA (benchmark globalnych kosztów pożyczek) od ponad roku utrzymuje się w wąskim przedziale 4–4,5%.

George Catrambone, szef działu fixed income w DWS Americas, powiedział: „Rynek jest obecnie w stanie, w którym jedną nogą jest na wchodzie, drugą na wychodzie, i jest wiele ryzyk.”

Obawy związane z wojną tymczasowo przyćmiewają inne tematy, które w ostatnich tygodniach absorbowaly uwagę rynku, takie jak ryzyko w kredytach prywatnych czy potencjalnie disruptyjny wpływ sztucznej inteligencji (która może nawet prowadzić do deflacji). Te problemy nie znikną. Oczekuje się, że ogłoszony w tym tygodniu raport CPI wskaże, iż ogólny poziom inflacji w lutym nieco wzrósł — a stało się to jeszcze zanim wszelkie wrogie działania miały miejsce.

Catrambone mówi: „Niebezpieczeństwo polega na tym, że poważne problemy związane z kredytami prywatnymi i sztuczną inteligencją pozostają w ukryciu. Rynek może nie poświęcać im należytej uwagi.”

Jeśli pojawią się sygnały spowolnienia gospodarki USA, amerykańskie obligacje mogą odzyskać status bezpiecznego aktywa. Ale na ten moment zagrożenie stagflacją jest większe — stagflacja to okres, w którym inflacja pozostaje wysoka, a tempo wzrostu gospodarczego jest słabe, co jest koszmarem zarówno dla szefów banków centralnych, jak i dla inwestorów.

Jeffrey Rosenberg, starszy menedżer portfela w BlackRock, powiedział w wywiadzie: „Jest napięcie pomiędzy osłabieniem rynku pracy a krótkoterminową inflacją wywołaną wzrostem cen ropy. Im dłuższy i silniejszy jest wzrost cen ropy, tym szybciej popyt się kurczy, stawiając rynek amerykańskich obligacji skarbowych w niepewnym położeniu.”

Koszty wojny mogą powiększyć deficyt budżetowy USA

Kevin Flanagan, szef strategii inwestycyjnej WisdomTree, preferuje portfel złożony z krótkoterminowych obligacji o zmiennym oprocentowaniu oraz obligacji 6-letnich. Nazywa to „strategią hantli”, która „nie polega na obstawianiu kierunku zmian stóp procentowych”.

Jeśli wojna będzie trwać, jej koszt może zwiększyć deficyt budżetowy USA, który już obecnie martwi inwestorów obligacji, ponieważ może oznaczać większą emisję obligacji. Ian Lyngen, szef strategii stóp procentowych w BMO Capital Markets USA, powiedział: „Zbrojny konflikt jest kosztowny, a im dłużej trwa, tym bardziej ludzie niepokoją się, czy Departament Skarbu USA będzie w stanie sfinansować wydatki bez zwiększania skali aukcji.”

Niektórzy inwestorzy długoterminowi trzymają się swojej strategii, sądząc, że czynniki geopolityczne, sztuczna inteligencja, polityka fiskalna oraz zmiana szefa Fed spowodują, że rentowności 10-letnich obligacji USA pozostaną w przedziale 3,75–4,25%.

Jeśli ceny dotrą do górnej granicy tego zakresu, Roger Hallam, globalny szef stóp procentowych w Vanguard, rozważa zakup. „Sztuczna inteligencja jako disruptor będzie nam towarzyszyć na zawsze” – powiedział Hallam, zauważając, że stabilne oczekiwania inflacyjne na długi okres sugerują, iż rynek nadal uznaje technologie za czynnik ograniczający ceny w średnim terminie.

Jack McIntyre, menedżer portfela w Brandywine Global Investment Management, wskazuje, że ryzyko wzrostu inflacji w połączeniu ze spowolnieniem gospodarki pozostaje „efektem grubej ogona”, którego inwestorzy nie mogą ignorować.

Jeśli chodzi o Ivascyna z Pimco, powiedział, że firma pozostaje „w gotowości” i jest przygotowana na przejęcia w razie kryzysu kredytowego, a jednocześnie „nieznacznie preferuje” średni okres na krzywej rentowności obligacji skarbowych USA. Patrząc długoterminowo, biorąc pod uwagę bieżącą inflację, uznaje 10-letnie obligacje USA za atrakcyjne przy obecnej rentowności ok. 4,1%.

Ivascyn stwierdził: „Mimo licznych niepewności realna stopa zwrotu jest nadal całkiem zadowalająca.”