Le "moment darwinien" est arrivé ! Analyse avertit : certaines PE font face à un risque d’extinction

Le secteur du capital-investissement se trouve à un tournant brutal.

Selon le dernier rapport de Bain & Company, l’industrie du private equity a restitué pour la quatrième année consécutive moins de profits aux investisseurs, le taux de distribution en 2025 n’étant que de 14 %, soit le niveau le plus bas depuis la crise financière mondiale de 2008-2009. Parallèlement, le secteur fait face à un stock d’environ 32 000 entreprises non revendues, représentant un actif total de 3 800 milliards de dollars, et la crise des sorties ne cesse de s’aggraver.

Cette pression est en train de remodeler la structure du secteur. La collecte de fonds se concentre fortement sur les grands acteurs, tandis que les fonds de taille moyenne et petite peinent à survivre ; Romain Bégramian, managing partner de GP Score, affirme sans détour : « La sélection naturelle tant attendue, façon darwinienne, est en train de se produire » et certains gérants de fonds de petite taille, sans différenciation, risquent tout simplement l’« extinction ».

En parallèle, le marché du crédit privé envoie également des signaux de pression préoccupants. Orlando Gemes, Chief Investment Officer de Fourier Asset Management, lance un avertissement sévère : « Les signaux de danger que nous observons aujourd’hui dans le crédit privé ressemblent de façon frappante à ceux de 2007. » Deutsche Bank qualifie la situation actuelle de « beaucoup de fumée, mais le feu reste incertain ».

Les rendements atteignent leur plus bas niveau depuis la crise, la crise des sorties s’aggrave

Les données de Bain & Company montrent qu’en 2025, la part des distributions du private equity rapportée à la valeur nette d’actif reste à 14 %, soit le deuxième niveau le plus bas depuis le pic de la crise financière de 2008, et la quatrième année consécutive à ce niveau faible.

La pression sur la capacité de sortie est tout aussi manifeste. Le rapport indique qu’en 2025, le volume des transactions de sortie a baissé de 2 % en glissement annuel, tandis que la durée moyenne de détention des actifs est passée de cinq à six ans entre 2010 et 2021 à environ sept ans aujourd’hui.

Rebecca Burack, responsable mondiale du private equity chez Bain & Company, souligne que les sociétés de gestion ont déjà cédé leurs actifs « bijoux », mais peinent à se défaire de ceux dont les perspectives sont moins certaines. « Lorsque la période de détention d’une société dépasse cinq ou six ans, le taux de rendement interne devient beaucoup moins attractif », précise-t-elle.

La collecte de fonds est également sous pression. En 2025, la collecte des fonds LBO a reculé de 16 % sur un an à 395 milliards de dollars, tandis que le nombre de fonds ayant finalisé leur levée a chuté de 23 %, soit la quatrième année consécutive de baisse. Burack ajoute que l’incertitude provoquée par les droits de douane Trump a soudainement stoppé l’activité transactionnelle début 2025, alors qu’en janvier de la même année, la dynamique semblait encore « extrêmement forte ».

Les grandes transactions masquent une faiblesse structurelle, les petits et moyens fonds en première ligne

Bien que la valeur mondiale des fusions-acquisitions ait bondi de 44 % en 2025 pour atteindre 904 milliards de dollars, ce chiffre flatteur masque une nette polarisation structurelle.

Le rapport de Bain indique que treize méga-transactions de plus de 10 milliards de dollars ont représenté environ 30 % de la valeur totale des transactions, principalement sur le marché américain. Parallèlement, le nombre total de transactions a baissé de 6 % à 3 018, et les grandes opérations de privatisation, comme celle d’Electronic Arts, ont eu un impact limité sur la réduction du stock de 3 800 milliards de dollars d’actifs non cédés du secteur.

Selon Kyle Walters, analyste principal chez le fournisseur de données privées PitchBook, les grandes institutions, grâce à leur diversification opérationnelle et à leur gestion de capitaux massifs, disposent d’une meilleure capacité d’amortissement lorsque les transactions et les sorties ralentissent.

« Cette pression pèse davantage sur les gestionnaires du marché intermédiaire, en particulier ceux qui tentent de se distinguer parmi leurs pairs. »

Walters avertit en outre : « Dans l’environnement actuel, de nombreux fonds, petits ou grands, peinent à lever des capitaux, et beaucoup de gestionnaires ont d’ores et déjà levé leur dernier fonds, même s’ils ne le savent pas encore. » Il ajoute que les gestionnaires sous-performants « liquideront vraisemblablement leur fonds en toute discrétion, et ce sera tout ce que le public pourra constater ou entendre ».

« Sélection darwinienne » : consolidation, zombification ou extinction

Face à la recomposition du secteur, les opinions divergent quant aux solutions. Certains leaders du secteur anticipent une accélération de la consolidation, mais Bégramian de GP Score reste réservé.

Il souligne que « toutes les sociétés de private equity ne peuvent pas être rachetées par BlackRock ou Apollo, et ces dernières n’ont pas l’intention d’acquérir tout le monde », surtout lorsque les actifs à vendre sont essentiellement liés à des revenus de commissions sur des actifs « gris », difficiles à céder ou à valoriser ; les plateformes géantes manifestent alors peu d’intérêt pour l’acquisition.

Lucinda Guthrie, responsable de Mergermarket, pointe une autre voie : la "zombification". Certains gestionnaires préfèrent transférer les actifs dans des fonds de continuation pour offrir de la liquidité aux investisseurs tout en conservant les actifs, gagnant ainsi du temps.

Mais elle met en garde : si les fonds ne parviennent pas à continuer à distribuer du capital aux investisseurs, ce modèle ne pourra pas perdurer. Guthrie estime que 2026 sera une année charnière pour distinguer les gestionnaires capables de tenir leurs promesses de ceux qui ne le peuvent pas, qualifiant cette remise à plat du secteur de « sélection darwinienne absolue ».

Les anciennes méthodes ne fonctionnent plus, « 12 % est le nouveau 5 % »

Même les institutions qui survivront à la recomposition actuelle font face à des conditions de rentabilité bien plus difficiles qu’auparavant.

Selon Bain & Company, dans les années 2010, avec des coûts d’emprunt extrêmement bas et des multiples d’évaluation en hausse, les fonds d’acquisition pouvaient doubler leur investissement en cinq ans, voire plus, simplement en obtenant une croissance modérée des bénéfices de leurs sociétés en portefeuille.

Désormais, cet avantage a disparu. Le coût de la dette à effet de levier avoisine aujourd’hui 8 à 9 %, les multiples d’évaluation stagnent, et Bain résume ce changement par « 12 % est le nouveau 5 % » : c’est-à-dire que le taux de croissance annuel de l’EBITDA des entreprises en portefeuille doit passer d’environ 5 % à 10-12 % pour permettre le même rendement de 2,5 fois sur l’investissement.

Rebecca Burack explique qu’auparavant, il suffisait de maintenir une croissance annuelle de l’EBITDA de 5 % jusqu’à la vente, « mais compte tenu des taux d’intérêt actuels et des multiples d’entrée et de sortie, il faut désormais atteindre 12 % de croissance annuelle sur cinq ans pour obtenir le même rendement ».

Walters souligne également que « l’environnement actuel teste véritablement la capacité des gestionnaires à créer de la valeur opérationnelle, et non à générer des rendements via de l’ingénierie financière » — ce qui signifie que les gestionnaires de fonds doivent désormais stimuler la croissance des bénéfices des entreprises investies par des mesures concrètes telles que la discipline sur les prix, l’amélioration du fonds de roulement ou le renouvellement des équipes dirigeantes, plutôt que de simplement s’appuyer sur une dette bon marché et la hausse des multiples de valorisation.

La « crise du crédit privé » du PE actuelle est-elle une nouvelle « subprimes » ?

Les difficultés du private equity ne sont pas isolées. Le marché du crédit privé donne aussi des signaux de stress préoccupants.

Orlando Gemes, Chief Investment Officer de Fourier Asset Management, avertit : « Les signaux d’alerte que nous observons aujourd’hui dans le crédit privé rappellent de façon frappante ceux de 2007 », soulignant en particulier la dégradation des clauses de protection des prêteurs et les risques de mauvaise adéquation des actifs cachés sous des clauses de liquidité complexes.

Dans un rapport publié en février, Deutsche Bank indique que la décote du prix des fonds de l’indice S&P BDC par rapport à leur valeur nette d’actif a atteint son plus haut niveau depuis la pandémie de Covid-19. Les mesures de restriction des rachats par Blue Owl sur l’un de ses fonds, ou la réduction de moitié de la valorisation des investissements en private equity de Breitling, ont encore amplifié la panique sur le marché.

Néanmoins, Deutsche Bank reste prudente quant à un risque systémique, qualifiant la situation de « beaucoup de fumée, mais le feu reste incertain », estimant qu’il n’existe pas encore les conditions d’une contagion massive des marchés, et rappelant que plus de 3 000 milliards de dollars de « dry powder » en private equity pourraient constituer un amortisseur clé.

Deutsche Bank identifie cependant quatre indicateurs à surveiller de près : une hausse brutale des spreads de crédit, une contraction significative des bénéfices des entreprises, des tensions sur le marché obligataire souverain, et tout changement de la réglementation bancaire ou des exigences de fonds propres sur les expositions au private equity. À ce stade, aucun de ces indicateurs n’a atteint un niveau critique.

Malgré tout, Rebecca Burack de Bain & Company considère toujours que le private equity reste globalement un choix d’investissement solide, offrant une diversification que les marchés publics n’offrent plus. « C’est juste un peu bloqué en ce moment », conclut-elle.