Oracle peut-il enfin faire taire les sceptiques de l'IA ?

Oracle aborde le rapport sur les résultats de mardi comme l’un des tests les plus importants du marché de l’infrastructure IA, non pas parce que les investisseurs doutent de la demande, mais parce qu’ils tergiversent encore sur la façon dont cette demande sera financée et monétisée. Oracle est devenu de plus en plus le point central des inquiétudes du marché concernant le fait que le développement de l’IA pourrait nécessiter d’énormes investissements initiaux, des années de consommation de cash et un niveau d’exécution qui ne laisse que peu de place à l’erreur. C’est pourquoi ce rapport importe autant. OracleORCL-0,73 % n’est plus simplement jugé comme une société logicielle traditionnelle dotée d’une activité cloud à forte croissance. Elle est désormais évaluée comme un fournisseur d’infrastructure IA capitalistique, et les investisseurs veulent des preuves que le carnet de commandes est bien réel, que les revenus sont au rendez-vous et que le plan de financement est suffisant.

Wall Street s’attend à un chiffre d’affaires du troisième trimestre fiscal d’environ 16,9 milliards de dollars et à un bénéfice ajusté par action d’environ 1,69 à 1,70 dollar. Les prévisions d’Oracle évoquent une croissance totale des revenus de 16 % à 18 % à taux de change constants, ou de 19 % à 21 % en dollars américains, pour un BPA non-GAAP de 1,70 à 1,74 dollar. L’entreprise prévoit également une croissance des revenus cloud de 40 % à 44 %. Ces chiffres sont solides sur le papier, mais ce trimestre porte bien plus sur la composition de la croissance que sur ses résultats bruts.

Le chiffre clé à surveiller est Oracle Cloud Infrastructure. Au trimestre précédent, les revenus OCI ont augmenté de 66 % sur un an pour atteindre 4,1 milliards de dollars, tandis que le chiffre d’affaires total du cloud a progressé de 33 % à 8,0 milliards de dollars. Les revenus liés aux GPU ont bondi de 177 %, la consommation multicloud a grimpé de 817 %, la consommation sur les régions dédiées et Alloy a progressé de 69 %, et Oracle a livré 50 % de capacité GPU en plus par rapport au trimestre précédent. Les obligations de performance restantes se sont élevées à un montant spectaculaire de 523,3 milliards de dollars à la fin du trimestre dernier, en hausse de 433 % sur un an, tandis que la croissance des RPO à court terme est passée de 25 % à 40 %. Ce chiffre de RPO est l’élément sur lequel s’appuient les optimistes lorsqu’ils affirment qu’Oracle dispose de l’un des horizons de demande les plus clairs de tout l’écosystème d’infrastructure IA.

Pour ce trimestre, les analystes semblent anticiper une croissance OCI d’environ 80 à 86 %, plusieurs sociétés mettant en avant un seuil cible autour de 86 %. Les investisseurs examineront également la croissance du cloud total par rapport aux prévisions (40 à 44 %), les ajouts nets de RPO et toute mise à jour sur le moment où le carnet de commandes se traduira effectivement en revenus reconnus. Dans le dernier rapport, la direction avait précisé que la grande majorité des nouvelles commandes concernait des opportunités où la capacité à court terme était disponible et que ce carnet de commandes supplémentaire devrait générer 4 milliards de dollars de revenus supplémentaires sur l’exercice 2027. Si la direction parvient à démontrer que ce carnet avance plus rapidement que prévu, cela ferait beaucoup pour apaiser les inquiétudes.

Mais c’est là que le débat se complique. Le carnet de commandes d’Oracle est colossal, mais les sceptiques avancent que le remplir pourrait nécessiter encore plus d’investissements que ce que le marché est prêt à accepter. Au trimestre dernier, les investissements (capex) ont atteint 12 milliards de dollars, le free cash flow est resté très négatif et Oracle a revu à la hausse son plan de capex pour 2026 fiscal (+15 milliards), autour de 50 milliards de dollars. Depuis lors, l’entreprise a réalisé une importante émission obligataire, annoncé un projet de levée pouvant atteindre 20 milliards de dollars en actions ordinaires et esquissé un plan global de collecte de fonds de 45 à 50 milliards de dollars. L’annonce du rachat d’actions importe aussi, car elle indique que la direction souhaite toujours afficher sa confiance dans la valeur à long terme, même tout en demandant aux investisseurs de s’accommoder d’un modèle d’affaires bien plus gourmand en capitaux. Mais le marché n’a pas vraiment applaudi. Les investisseurs se demandent encore s’il ne s’agit là que d’un premier tour de financement, plutôt que du dernier.

C’est pourquoi l’appel téléphonique sera encore plus important que la publication en elle-même. Les investisseurs attendent des éclaircissements sur les besoins en capex, le calendrier des marges et la trajectoire vers des rendements acceptables sur toutes ces dépenses. Oracle affirme qu’elle peut réduire ses besoins d’emprunt grâce à des solutions alternatives, y compris des puces fournies par les clients ou du leasing avec les fournisseurs. La direction a également déclaré qu’elle s’attendait à avoir besoin de moins (voire beaucoup moins) que les 100 milliards de dollars estimés par certains analystes pour un développement complet. Le problème, c’est que nombre d’investisseurs veulent d’abord voir pour croire. L’élargissement récent du spread CDS d’Oracle est devenu le raccourci symbolique de cette angoisse, reflétant le malaise du marché vis-à-vis de l'endettement et du risque d’exécution, même après la réussite de l’émission obligataire.

OpenAI reste un autre point central. Certains analystes estiment que le marché focalise trop sur le risque de concentration lié à OpenAI et néglige la vaste opportunité OCI au-delà de ce seul client. D’autres pensent qu’il est impossible de l’ignorer, étant donné la proportion du carnet probablement liée à la demande issue d’OpenAI. Des rapports indiquant que les plans en cours restent sur les rails ont aidé quelque peu, mais les titres concernant l’échec des discussions autour d'un projet d’extension prévu au Texas ont renforcé l’idée que le scénario IA d’Oracle dépend encore de projets gigantesques et complexes, qui doivent avancer sans retards majeurs. Les investisseurs attendront des mises à jour sur le site d’Abilene, d’autres mises en production, le rythme de livraison des capacités, et s’il y a une contribution réelle de chiffre d’affaires provenant des contrats précédemment annoncés.

Les marges constituent un autre élément crucial du puzzle. Barclays et d’autres ont alerté sur le fait que les marges brutes et le BPA pourraient subir des pressions, les charges de leasing et les investissements initiaux arrivant avant que tous les revenus n'en soient tirés. La direction avait jusque-là présenté un profil de marge brute de 30 à 40 % sur la durée de vie des contrats IA, mais les investisseurs veulent s’assurer qu’Oracle atteindra cet objectif sans dilution interminable ni recours accru à la dette. Tout commentaire suggérant que les marges OCI se stabilisent ou que la période d’effets de calendrier négatifs est temporaire pourrait soutenir l’action.

Le cours a été écrasé, chutant d’environ 200 dollars depuis son sommet de septembre près de 350 dollars, et les investisseurs cherchent clairement un point bas. Un soulagement pourrait venir de plusieurs leviers. Premièrement, une croissance OCI nettement supérieure aux attentes, surtout si elle atteint le haut de la fourchette optimiste des analystes. Deuxièmement, de solides ajouts nets de RPO, accompagnés de preuves montrant que la croissance des RPO à court terme s’accélère encore. Troisièmement, des commentaires selon lesquels les besoins de financement pour 2026 sont désormais majoritairement couverts. Quatrièmement, tout signe montrant que les marges résistent mieux qu’attendu malgré la montée des capex. Enfin, une confiance dans le fait que les objectifs cloud d’Oracle sont réalisables même sans hypothèses héroïques autour d’OpenAI.

En résumé, les résultats d’Oracle ne sont pas qu’un rapport trimestriel. C’est un référendum pour savoir si le marché continuera à financer l’un des plus grands développements d’infrastructure IA de l’entreprise américaine. La demande est clairement au rendez-vous. La question est maintenant de savoir si Oracle peut prouver que le carnet se transforme en chiffre d’affaires, que le chiffre d’affaires devient du profit et que le plan de financement reste stable. Si la direction parvient à délivrer ce message avec clarté, l’action pourrait enfin connaître le rebond attendu par les investisseurs. Dans le cas contraire, le marché pourrait en conclure qu’Oracle construit d’abord et explique ensuite, ce qui est rarement une stratégie prisée à Wall Street.