Permintaan perlindungan bearish mencapai level tertinggi dalam empat tahun, trader Goldman Sachs: Investor profesional sedang bersiap untuk "semacam terobosan"

Di balik ketenangan pasar yang tampak, investor profesional sedang membeli perlindungan penurunan dengan kekuatan yang jarang terjadi. Data terbaru dari Goldman Sachs menunjukkan bahwa meskipun indeks S&P 500 dalam dua bulan terakhir diperdagangkan dalam salah satu rentang paling sempit dalam sejarah, perilaku perdagangan investor institusi justru mirip seperti sedang menghadapi situasi ekstrem saat indeks volatilitas VIX mencapai 35—padahal saat ini VIX hanya di angka 19. Penyimpangan yang tidak biasa ini mengindikasikan bahwa pasar mungkin akan segera menghadapi terobosan arah yang signifikan.

Pialang Goldman Sachs Brian Garrett dalam laporannya akhir pekan lalu menunjukkan bahwa aktivitas institusi terbaru—termasuk penjualan, short selling, pengurangan eksposur total maupun net—menunjukkan sikap defensif "lebih mirip kondisi saat VIX di 35". Skew opsi satu bulan S&P 500 telah naik ke tingkat paling curam dalam empat tahun terakhir, didorong oleh mahalnya opsi put di sisi bawah dan murahnya opsi call di sisi atas.

Data menunjukkan, lembaga manajemen aset jangka panjang minggu ini mencatat penjualan bersih sebesar 4 miliar dolar AS, dengan penjualan bersih sejak awal bulan mencapai 10 miliar dolar AS, salah satu kecenderungan penjualan bulanan terbesar dalam empat tahun terakhir. Hedge fund melalui saluran prime broker selama empat minggu terakhir telah mencatat penjualan bersih saham AS di tiga minggu, dengan sektor teknologi, media, dan telekomunikasi menyumbang 70% dari penjualan bersih tersebut. Saham global pekan lalu mencatat penjualan bersih terbesar sejak April 2025, yang terutama didorong oleh posisi short selling.

Kebutuhan mendesak untuk penataan defensif ini berasal dari kedekatan dengan level teknikal penting. Goldman Sachs menyebutkan bahwa nilai gamma akan berubah negatif bahkan saat terjadi penurunan kecil, dan ini bertepatan dengan ambang pemicu strategi momentum CTA mereka. Garrett menekankan bahwa hal ini "sangat penting", yang berarti pasar mungkin sedang bersiap untuk mencerminkan volatilitas tajam yang telah lama terjadi pada level saham individu.

Ketenangan Indeks Menutupi Gejolak Saham Individu

Pasar menunjukkan karakteristik divergensi yang ekstrem. Dalam dua bulan terakhir, rentang antara harga tertinggi dan terendah penutupan S&P 500 hanya 3,7%, kurang dari setengah median dua puluh tahun sebesar 8,6%, mencatat salah satu rentang dua bulan tersempit dalam sejarah.

Namun di level saham individu, keadaannya sangat berbeda. Data Goldman Sachs menunjukkan, selisih volatilitas direalisasi rata-rata per saham dengan volatilitas indeks baru saja menembus rekor tertinggi, dengan volatilitas direalisasi rata-rata saham individu sekitar 25 poin persentase lebih tinggi dari indeks. Garrett menyatakan, meskipun pergerakan indeks dua bulan terakhir bahkan tak layak disebut "membosankan", namun pengalaman investor yang "berada di parit" sepenuhnya bertolak belakang.

Penyimpangan ini mulai membuat investor profesional waspada. Goldman Sachs menilai, investor terus menurunkan risiko, "terasa seperti sedang bersiap untuk indeks akhirnya mencerminkan sinyal yang dilepaskan saham individu"—artinya "sesuatu harus mengalah".

Investor Institusi Mempercepat Penarikan

Data prime broker mengungkapkan perubahan perilaku institusi yang sangat tajam. Saham AS minggu ini dijual bersih dan dalam empat minggu terakhir, tiga minggu di antaranya mencatat penjualan bersih. Sektor teknologi, media, dan telekomunikasi membentuk 70% dari penjualan bersih, dengan perbedaan sektor yang jelas: dana besar-besaran menjual saham perangkat lunak dan internet, sementara membeli saham semikonduktor dan chip penyimpanan.

Dalam satu minggu di mana "tidak ada yang terjadi", saham global justru mengalami penjualan bersih terbesar sejak April tahun lalu, didorong oleh penjualan short, sementara arus dana long relatif moderat. Aktivitas perdagangan total terus meningkat, hampir seluruhnya didorong oleh penjualan short. Dari 11 sektor, 7 sektor mencatat penjualan bersih; berdasarkan dolar, sektor teknologi informasi, layanan komunikasi, keuangan, dan material memimpin penurunan, sedangkan energi dan kesehatan menjadi sektor dengan pembelian bersih terbanyak.

Penjualan oleh lembaga manajemen aset jangka panjang sangat menonjol. Kelompok ini minggu ini mencatat penjualan bersih 4 miliar dolar AS, dengan penjualan bersih bulanan mencapai 10 miliar dolar AS. Garrett menyoroti bahwa ini adalah salah satu kecenderungan penjualan bulanan terbesar oleh lembaga manajemen aset dan institusi long-only dalam empat tahun terakhir—bulan penjualan besar lainnya terjadi pada Agustus 2022 (18 miliar dolar), Maret 2024 (14 miliar dolar), dan Maret 2025 (22 miliar dolar).

Pasar Opsi Beralih ke Mode Defensif

Pasar derivatif mengirimkan sinyal defensif yang jelas. Skew opsi satu bulan S&P 500 diperdagangkan di tingkat paling curam dalam empat tahun, mencerminkan mahalnya opsi put di sisi bawah dan murahnya opsi call di sisi atas. Seorang trader di desk Goldman Sachs mengatakan:

"Kami di trading floor masih belum melihat adanya permintaan opsi call S&P 500."

Ini sesuai dengan cara investor profesional mengatur posisi delta mereka—pasar opsi semakin defensif. Saham teknologi raksasa tidak lagi "melonjak", investor ritel menunjukkan tanda-tanda kelelahan dalam membeli opsi call. Dalam sebulan terakhir, volume perdagangan opsi call saham raksasa telah turun ke tingkat terendah sejak 2017. Garrett berkomentar:

"Saat opsi tidak lagi efektif, mengejar call sudah tidak menarik lagi (investor akan benar-benar merasakan arti dari 'penyusutan nilai waktu')."

Pasar futures juga menunjukkan tanda-tanda kelelahan. Tim futures Goldman Sachs mencatat, sebelumnya tren memegang eksposur siklikal mulai menunjukkan tanda-tanda kelelahan, posisi delta indeks Russell telah dilikuidasi—padahal sebelumnya ini adalah salah satu perdagangan paling populer tahun ini—hal ini membuat tim lebih optimis terhadap kinerja taktis jangka pendek Nasdaq 100.

Ujian Level Teknikal Kritis Akan Segera Datang

Dinamika gamma menjadi risiko pasar paling langsung. Garrett menekankan, seiring pasar menguji batas bawah rentang yang sangat sempit ini, nilai gamma akan berubah negatif bahkan dalam "penjualan dengan pergerakan terkecil", yang juga bertepatan dengan ambang strategi momentum CTA Goldman Sachs. Ia menulis bahwa ini "sangat penting".

Lingkungan gamma negatif berarti saat pasar turun, market maker dan trader derivatif perlu menjual lebih banyak saham untuk melakukan hedging posisi mereka, sehingga meningkatkan tekanan penurunan. Evolusi positioning gamma kini semakin matang, karena meningkatnya produk "imbal hasil" volatilitas, dampaknya bahkan melebihi hari jatuh tempo S&P 500.

Pasar akan segera menghadapi ujian penting. Nvidia dijadwalkan akan merilis laporan keuangan setelah penutupan pasar pada hari Rabu, yang mungkin menjadi katalis terjadinya terobosan arah pasar.