Kredit Swasta di Bayang-bayang: Evaluasi Klaim Risiko Sistemik

Risiko Sistemik Private Credit: Lebih dari Sekadar Skala

Ancaman yang ditimbulkan oleh private credit melampaui sekadar ukurannya yang besar; risikonya terletak pada potensi aset-aset kompleks ini akhirnya jatuh ke tangan investor yang tidak siap pada saat yang tidak tepat. Lloyd Blankfein, mantan CEO Goldman Sachs, telah mengeluarkan peringatan tegas terhadap pasar private credit senilai $1.8 triliun, yang selama ini beroperasi di luar sorotan perbankan tradisional. Ia membandingkan situasi ini dengan periode sebelum krisis keuangan 2008, menyatakan keprihatinan atas leverage tersembunyi. Blankfein berkomentar, "Saya bertanya-tanya di mana leverage tersembunyi itu," mengingat kembali keyakinan yang salah sebelum krisis hipotek. Ia menunjuk, "Sekarang semua orang mengklaim dunia tidak terlalu leveraged—sama seperti sebelum mereka menemukan besarnya risiko hipotek di tempat-tempat seperti Islandia."

Bahaya saat ini adalah ekspansi pasar yang tidak transparan dan tidak likuid ini menuju investor ritel, terutama melalui akun pensiun. Blankfein mengkritik upaya menjadikan aset berisiko ini mudah diakses oleh para penabung biasa, khususnya saat kemungkinan gejolak pasar semakin tinggi. Situasinya mencerminkan era pra-krisis, saat produk hipotek kompleks dijual kepada individu yang tidak sepenuhnya memahami risikonya. Kini, pinjaman privat yang sulit dievaluasi dipaketkan untuk investor ritel, meningkatkan risiko koreksi pasar secara tiba-tiba dan parah yang bisa berdampak luas.

Mekanisme risiko ini sangat jelas. Berbeda dengan pasar publik, private credit tidak memiliki transparansi dan harga harian. Di masa stres, aset-aset ini menjadi sangat sulit dijual, sehingga modal investor terperangkap. Jika gelombang investor ritel mencoba menarik dana yang besar di tengah meningkatnya gagal bayar, hal itu bisa memicu penjualan aset secara paksa, yang pada akhirnya dapat merusak stabilitas sistem keuangan yang lebih luas. Seperti yang diamati Blankfein, sektor ini mendekati akhir siklus panjang dan mungkin segera menghadapi perhitungan besar.

Tanda-tanda Ketertekanan: Penurunan Kualitas Aset dan Tantangan Likuiditas

Apa yang dulunya hanya menjadi risiko teoritis kini mulai terkonfirmasi oleh data. Ada semakin banyak bukti kualitas aset yang memburuk dan masalah likuiditas yang meningkat dalam sektor private credit.

Tinjauan mendalam terhadap 7.000 perusahaan menunjukkan pola yang mengkhawatirkan. Meski nilai total indeks naik sebesar 1,9% tahun lalu, profitabilitas perusahaan peminjam di pasar privat mulai menurun. Pertumbuhan EBITDA kuartal keempat 2025 melambat hingga 4,7%, turun dari puncaknya sebesar 6,5% di kuartal kedua. Penurunan ini sebagian besar disebabkan oleh makin sedikitnya perusahaan dengan pertumbuhan tinggi; proporsi perusahaan dengan pertumbuhan pendapatan di atas 15% turun dari 57,5% pada 2021 menjadi 48,2% saat ini. Kemampuan masa depan untuk membayar kembali pinjaman turut melemah. Indikator risiko juga semakin jelas: tingkat "shadow default"—mengukur kondisi pinjaman baru yang tidak terduga—telah lebih dari dua kali lipat menjadi 6,4% selama setahun terakhir, dan porsi perusahaan yang menggunakan utang "PIK" (payment-in-kind) yang lebih berisiko naik ke 11%.

Risiko likuiditas menjadi sangat nyata ketika Blue Owl Capital membatasi investor ritel untuk menarik dana dari salah satu dana utang privasinya, memilih pembayaran bertahap. Langkah ini mengguncang pasar, menyebabkan saham Blue Owl merosot 6% dan menghapus nilai pasar sebesar $2,4 miliar, dengan dampak yang meluas ke seluruh sektor. Skenario inilah yang diperingatkan Blankfein: penarikan dana dalam jumlah besar oleh investor ritel bertabrakan dengan aset yang tidak likuid, berujung pada penjualan paksa dengan harga tertekan.

Menambah tekanan, UBS baru-baru ini menaikkan proyeksi terburuk gagal bayar di private credit hingga 15%, dengan alasan dampak disrupsi artificial intelligence terhadap peminjam korporasi sebagai ancaman baru yang signifikan. Risiko ini dirasakan sangat nyata oleh pemberi pinjaman yang memiliki eksposur terhadap perusahaan software yang model bisnisnya bisa segera terganggu oleh kemajuan teknologi. Peringatan ini menekankan bahwa tekanan pada private credit bukan hanya datang dari siklus ekonomi, tapi juga dari perubahan teknologi yang cepat.

Singkatnya, leverage tersembunyi pada private credit kini mulai terungkap. Kualitas pinjaman memburuk, strategi keluar macet, dan kekuatan disruptif baru bermunculan. Ini bukan lagi risiko hipotesis—segalanya terjadi secara nyata.

Risiko Pasar yang Lebih Luas: Pasar Saham yang Rentan

Kekhawatiran seputar private credit tidak hanya terbatas pada sektornya saja. Isu-isu ini muncul di saat pasar saham global sudah dalam kondisi tertekan dan rentan, meningkatkan risiko bahwa masalah di satu area bisa dengan cepat menyebar ke seluruh sistem keuangan.

Kepala strategi ekuitas Goldman Sachs, Peter Oppenheimer, telah memperingatkan bahwa equity risk premia telah turun tajam, kembali ke tingkat yang terakhir terlihat sebelum krisis keuangan. Metode ini, yang mencerminkan tambahan imbal hasil yang diharapkan investor dari memegang saham dibanding obligasi yang lebih aman, kini berada di level yang berbahaya rendah. Intinya, investor mendapat kompensasi sangat sedikit untuk mengambil risiko. Riset Oppenheimer menunjukkan fenomena ini global, dengan valuasi saham tinggi di semua wilayah, yang membuat pasar sangat sensitif terhadap kejutan negatif.

Lingkungan valuasi tinggi dan premia risiko yang tertekan sangat penting untuk memahami potensi dampak gejolak pada private credit. Kekacauan terbaru di sektor perbankan menunjukkan betapa cepatnya masalah sektoral bisa menjadi sistemik. KBW Bank Index telah turun lebih dari 10% dalam beberapa minggu terakhir, mencerminkan kekhawatiran terhadap likuiditas dan penilaian kembali risiko secara lebih luas. Ini bukan hanya soal bank; ini mengindikasikan kecemasan luas tentang stabilitas perantara kredit di inti dari pemberi pinjaman tradisional maupun privat.

Inti pesan adalah bahwa tekanan pada private credit bisa memperparah kerentanan pasar yang lebih luas. Jika sebuah krisis memaksa penjualan aset besar-besaran dan memicu penarikan dana besar, dampaknya tidak akan terisolasi. Dampak tersebut akan menimpa pasar saham global yang sudah dihargai sangat tinggi, dengan sedikit ruang untuk menyerap guncangan. Seperti dicatat Oppenheimer, situasi ini membuat saham sangat rentan terhadap perkembangan negatif. Sinyal peringatan kian keras terdengar di seluruh lanskap keuangan.

Pandangan Investasi: Valuasi, Skenario, dan Pemicu Utama

Risiko sistemik pada private credit telah menjadi isu sentral bagi investor. Fokus sektor ini kini bergeser dari pertumbuhan pesat ke pengawasan yang lebih ketat, seiring regulator meningkatkan pengawasan dan kompetisi memaksakan disiplin yang lebih besar. Bagi mereka yang berinvestasi di sektor ini, perhatian beralih dari hasil headline ke realitas mendasar soal likuiditas, leverage, dan risiko koreksi pasar yang tiba-tiba.

Salah satu faktor penting yang perlu diawasi adalah kemungkinan periode dengan pemotongan suku bunga yang hanya moderat. Meski hal ini bisa membantu meningkatkan kualitas kredit, ini juga bisa memicu gelombang refinancing. Banyak pemberi pinjaman private credit telah mengeluarkan pinjaman dengan suku bunga tinggi, dan jika kualitas peminjam terus menurun, mengelola gelombang refinancing ini bisa sangat menantang. Data terbaru yang menunjukkan melambatnya pertumbuhan EBITDA dan meningkatnya metrik risiko menunjukkan bahwa semakin sedikit peminjam yang bisa berhasil melakukan refinancing, yang dapat mempersempit margin dan memaksa pemberi pinjaman memilih antara menahan aset bermasalah atau menjualnya dengan kerugian.

Ancaman utama tetap penurunan mendadak nilai aset yang tidak likuid, di mana harga menjadi tidak lagi sesuai kenyataan. Inilah risiko yang sangat ditekankan Blankfein, menghubungkannya langsung dengan peristiwa 2008. Premi yang diminta investor untuk mengunci modal mereka bisa lenyap jika permintaan penarikan ritel melonjak seiring peningkatan gagal bayar. Langkah Blue Owl Capital yang baru-baru ini menghentikan penarikan dana adalah peringatan awal yang jelas. Investor harus jeli terhadap tanda-tanda premi ini mulai runtuh, lonjakan permintaan penarikan, serta setiap kenaikan proyeksi gagal bayar lebih lanjut, semisal proyeksi UBS yang mencapai 15%.

Pada akhirnya, sektor ini menghadapi tantangan struktural yang mendalam. Gelombang pemberi pinjaman baru telah tumbuh pesat dalam lingkungan yang menguntungkan, namun kesuksesan mereka ke depan akan sangat bergantung pada kemampuan untuk beradaptasi dengan pengawasan ketat, disrupsi teknologi, dan potensi perubahan kebijakan moneter. Bagi investor, peluang bukan terletak pada mengejar imbal hasil tinggi, melainkan mengidentifikasi pemberi pinjaman mana yang memiliki disiplin dan kekuatan keuangan untuk bertahan di tengah gejolak berikutnya.