Retakan Kredit Menyebar: Dari JPMorgan hingga Dana Kredit Swasta, Tanda-tanda Peringatan Semakin Bertambah

Retakan di pasar kredit global mulai muncul di tempat-tempat yang sebagian besar diabaikan investor selama pasar bullish baru-baru ini. Selama berbulan-bulan, data ekonomi yang kuat dan belanja konsumen yang tetap tangguh telah menutupi kerapuhan mendasar dalam sistem keuangan. Namun serangkaian perkembangan—dari pengetatan standar pemberian pinjaman bank hingga tekanan di dana kredit privat—menunjukkan fondasi mungkin tidak sekuat yang terlihat. Saat JPMorgan ChaseJPM-0.66% (JPM) menarik diri dari memberikan pinjaman ke perusahaan kredit privat, tekanan penebusan melanda dana-dana besar, dan kegagalan kredit baru muncul di tempat seperti Kanada, investor mulai melihat "kecoak" yang telah diperingatkan oleh CEO JPMorgan Jamie Dimon awal tahun ini.

Sinyal kekhawatiran yang muncul paling cepat datang dari JPMorgan JPM-0.66% sendiri. Menurut laporan, bank tersebut mulai menurunkan nilai beberapa pinjaman yang dijadikan agunan oleh dana kredit privat. Penurunan tersebut memangkas jumlah leverage yang bisa diperoleh dana-dana tersebut dari bank, secara efektif memperketat kondisi pembiayaan di seluruh ekosistem kredit privat. Meskipun penyesuaian valuasi ini tidak memicu margin call, langkah tersebut dirancang untuk secara pre-emptif membatasi paparan risiko dan mengurangi pemberian pinjaman di masa depan terhadap aset tersebut.

Pinjaman yang paling diawasi terkait dengan perusahaan perangkat lunak, sebuah sektor yang sedang berada di bawah tekanan karena investor mempertanyakan dampak jangka panjang artificial intelligence pada model bisnis perangkat lunak untuk perusahaan. Banyak perusahaan private equity mengakumulasi transaksi perangkat lunak pada masa boom pandemi saat valuasi melonjak dan pembiayaan murah. Akuisisi tersebut sering dibiayai dengan jumlah besar kredit privat, menciptakan jaringan pinjaman leverage yang terkait dengan perusahaan yang prospek pertumbuhan masa depannya kini dipertanyakan.

Jamie Dimon mengisyaratkan perubahan sikap ini dalam konferensi pembiayaan leverage JPMorgan, di mana ia menyatakan bank menjadi lebih berhati-hati tentang pemberian pinjaman terhadap aset perangkat lunak. Troy Rohrbaugh, co-chief executive divisi perbankan komersial dan investasi JPMorgan, juga menegaskan hal serupa awal tahun ini dengan mengatakan bahwa perusahaan menjadi lebih konservatif daripada pesaing dalam mengevaluasi risiko kredit privat. Dalam pernyataan blak-blakan yang mencerminkan suasana industri, Rohrbaugh mengatakan, “Ketika dunia semakin volatil... hasil ini seharusnya memang bisa diperkirakan,” sebelum menambahkan, “Saya terkejut bahwa orang-orang ikut terkejut.”

Sikap hati-hati ini menggetarkan investor kredit privat. Industri ini berkembang pesat dalam satu dekade terakhir seiring investor institusi mencari hasil yang lebih tinggi di lingkungan suku bunga rendah. Sejak 2020 saja, dana kredit privat telah menarik sekitar $400 miliar dari individu kaya dan ratusan miliar lainnya dari investor institusi. Dana-dana ini semakin bersaing dengan bank-bank dengan membiayai leveraged buyout dan akuisisi perusahaan besar.

Tapi pertumbuhan itu didukung oleh leverage dari bank tradisional. Bank seperti JPMorgan, Bank of America, dan Wells Fargo telah memperluas jalur kredit untuk pemberi pinjaman privat, memungkinkan mereka meningkatkan hasil dengan meminjam atas nama portofolio pinjaman mereka. Ketika pemberi pinjaman utama seperti JPMorgan memperketat syarat tersebut, dampaknya terasa di seluruh sistem.

Pasar segera merespon. Saham para manajer kredit privat besar turun setelah berita tersebut, dengan Ares Management, Apollo Global Management, Blackstone, dan KKR semuanya merosot saat investor menilai ulang risiko yang terkait dengan pinjaman privat.

Di saat yang sama, tekanan penebusan mulai muncul di dalam dana kredit privat itu sendiri. Corporate Lending Fund unggulan Cliffwater senilai $33 miliar dilaporkan menghadapi permintaan penebusan yang melebihi 7% dari asetnya. Dana tersebut terstruktur sebagai interval fund yang biasanya membeli kembali hingga 5% saham tiap kuartal, meskipun manajer memiliki diskresi untuk menaikkan batas hingga 7%.

Permintaan penebusan ini menyoroti masalah yang lebih luas di industri kredit privat: likuiditas. Banyak dana menjanjikan jendela penebusan berkala kepada investor, tetapi pinjaman yang mereka pegang sangat tidak likuid. Ketika permintaan penarikan meningkat, manajer harus menjual aset, mencari pembiayaan, atau membatasi penebusan. Dinamika ini telah membuat beberapa dana membatasi penarikan dalam beberapa bulan terakhir di seluruh industri.

Para kritikus menilai struktur dana itu sendiri menciptakan kerentanan. Manajer hedge fund Boaz Weinstein baru-baru ini menggambarkan situasi ini sebagai “alchemistry keuangan yang menjanjikan likuiditas yang sebenarnya tidak ada”, memperingatkan bahwa investor mulai menuntut uang mereka kembali seiring dividen dipangkas dan kekhawatiran terhadap kualitas kredit meningkat.

Sementara itu, tanda peringatan lain muncul di Kanada. Saham pemberi pinjaman subprime goeasy Ltd. anjlok setelah perusahaan menangguhkan dividen, menarik kembali proyeksi, dan mengumumkan penghapusan lebih dari $200 juta pinjaman. Pemberi pinjaman tersebut mengatakan mereka memperkirakan tingkat net charge-off akan naik menjadi belasan persen pertengahan tahun depan, mencerminkan peningkatan kerugian pada pinjaman kendaraan dan rekreasi. Sahamnya jatuh hampir 60% setelah pengumuman tersebut.

Meskipun goeasy beroperasi di segmen pinjaman konsumen niche, episode ini menegaskan betapa cepatnya kondisi kredit dapat memburuk begitu kerugian pinjaman mulai meningkat. Bagi investor yang memperhatikan sistem kredit secara keseluruhan, ini menjadi “kecoak” lain—jenis tanda peringatan dini yang pernah dirujuk Dimon ketika membahas krisis keuangan. Intinya sederhana: jika sudah melihat satu kecoak, biasanya ada lebih banyak di balik dinding.

Kekhawatiran ini kini bertabrakan dengan risiko geopolitik. S&P Global Ratings baru-baru ini memperingatkan bahwa konflik yang meningkat melibatkan Iran dapat menciptakan tekanan baru di pasar kredit global. Saluran transmisi utama adalah harga komoditas yang lebih tinggi dan gangguan rantai pasokan, khususnya jika ketegangan di Selat Hormuz berlanjut.

Sekitar seperlima pasokan minyak dunia melewati chokepoint itu, artinya gangguan yang berkelanjutan dapat mendorong harga minyak naik tajam. S&P mencatat bahwa penutupan yang berkepanjangan dapat mendorong harga minyak mentah di atas $100 per barel sekaligus meningkatkan biaya transportasi dan inflasi secara global. Tekanan tersebut akan menekan margin korporasi dan berpotensi melemahkan kualitas kredit di sektor seperti transportasi, logistik, dan manufaktur.

Risiko yang lebih besar adalah apa yang terjadi jika pasar keuangan mulai kehilangan kepercayaan. Pasar kredit berjalan dengan baik saat pemberi pinjaman bersedia mendanai kembali hutang dan investor nyaman mengambil risiko. Tapi jika biaya pinjaman naik atau likuiditas mengering, perusahaan dengan leverage tinggi bisa segera bermasalah. Risiko ini sangat tajam bagi peminjam kelas spekulatif yang sangat tergantung pada akses pembiayaan secara terus-menerus.

Untuk saat ini, spread kredit baru melebar secara terbatas dan kondisi keuangan tetap relatif stabil. Namun retakan itu semakin terlihat. Pengetatan standar pemberian pinjaman oleh bank besar, tekanan penebusan pada dana kredit privat, dan keruntuhan mendadak pemberi pinjaman konsumen bukanlah peristiwa yang berdiri sendiri—ini adalah tanda-tanda bahwa tekanan mulai membangun di bawah permukaan.

Yang membuat situasi ini sangat mengkhawatirkan adalah masalah-masalah ini muncul ketika data ekonomi masih relatif kuat. Pekerjaan dan belanja konsumen masih tangguh, dan inflasi mulai menstabilkan diri. Jika lingkungan makroekonomi memburuk—entah karena harga energi lebih tinggi, pertumbuhan melambat, atau kebijakan moneter yang lebih ketat—retakan awal ini bisa dengan cepat melebar.

Itulah sebabnya investor semakin memperhatikan pasar kredit. Secara historis, krisis keuangan jarang dimulai dari ekuitas. Mereka mulai dari kredit—diam-diam pada awalnya, dengan retakan kecil yang perlahan menyebar ke seluruh sistem.

Dan belakangan, retakan-retakan itu semakin sulit untuk diabaikan.