Lumalala ang mga Problema sa Credit: Mula sa JPMorgan hanggang sa mga Private Credit Funds, Dumarami ang mga Babala

Nagsisimulang lumitaw ang mga bitak sa pandaigdigang pamilihan ng pautang sa mga lugar na karamihan sa mga namumuhunan ay hindi pinansin sa kamakailang bull market. Sa loob ng maraming buwan, natabunan ng malakas na datos ng ekonomiya at matatag na paggastos ng mamimili ang mga nakatagong kahinaan sa sistemang pinansyal. Ngunit isang serye ng mga pangyayari—mula sa paghigpit ng mga pamantayan sa pagpapautang ng bangko hanggang sa stress sa loob ng mga private credit fund—ay nagpapahiwatig na maaaring hindi kasing-tatag ng inaakala ang pundasyon. Habang JPMorgan ChaseJPM-0.66% (JPM) ay nagbawas sa pagpapautang sa mga private credit firm, tinamaan ng pressure ng redemption ang mga pangunahing pondo, at lumilitaw ang mga bagong suliranin sa kredito sa mga lugar tulad ng Canada, nagsisimulang makita ng mga namumuhunan ang mga “ipis” na binalaan ni JPMorgan CEO Jamie Dimon mas maaga ngayong taon.

Ang pinakaagaran atensyon ng tumitinding pag-aalala ay nagmula mismo sa JPMorganJPM-0.66%. Ayon sa mga ulat, sinimulan ng bangko na bawasan ang halaga ng ilang mga pautang na ginagamit bilang kolateral ng mga private credit fund. Ang mga pagbawas ng halaga ay nagpapababa ng leverage na makukuha ng mga pondong ito mula sa mga bangko, na epektibong nagpapahigpit sa mga kondisyon ng financing sa buong sistema ng private credit. Habang hindi naman nagpaliwanag ang mga haircut sa valuation ng margin call, ito ay idinisenyong limitahan nang maagap ang risk exposure at bawasan ang mga panganib sa hinaharap ng lending laban sa mga asset na iyon.

Ang mga pautang na pinakanasasailalim sa pagsusuri ay konektado sa mga kumpanya ng software, isang sektor na dumarami ang pressure habang kinukuwestyon ng mga namumuhunan ang pangmatagalang epekto ng artificial intelligence sa mga enterprise software business model. Maraming private equity firm ang nag-ipon ng mga kasunduan sa software noong kasagsagan ng pandemya kung kailan sobrang taas ng valuation at mura ang financing. Ang mga akwisisyong ito ay kadalasang pinondohan ng malaking halaga ng private credit, na lumikha ng isang web ng leveraged loans na konektado sa mga kumpanyang ang kinabukasang paglago ay kinukwestyon na ngayon.

Ipinahiwatig ni Jamie Dimon ang pagbabagong ito ng tono ng pag-iingat sa kanilang leveraged finance conference, kung saan iminungkahi niyang nagiging mas maingat na ang bangko pagdating sa pagpapautang kontra sa mga software asset. Inulit ni Troy Rohrbaugh, co-chief executive ng commercial at investment banking division ng JPMorgan, ang mensaheng iyon mas maaga ngayong taon kung kailan sinabi niyang nagiging mas konserbatibo sila kumpara sa ibang mga kakumpitensya pagdating sa pagsusuri ng private credit risk. Sa isang pagtutok na naglalarawan ng kalagayan sa industriya, sinabi ni Rohrbaugh, “Habang ang mundo ay nagiging mas pabagu-bago… dapat asahan ang ganitong resulta,” bago idagdag, “Nagulat ako na nagulat ang mga tao.”

Ang ganitong pag-iingat ay nagpasigla ng kaba sa mga private credit investors. Lumago ng mabilis ang industriya sa nakaraang dekada habang naghahanap ng mas mataas na kita ang mga institutional investor sa kapaligirang mababa ang interes. Mula 2020, nakaakit ang mga private credit fund ng humigit-kumulang $400 bilyon mula sa mga mayayamang indibidwal at daan-daang bilyon pa mula sa mga institusyonal na investor. Ang mga pondo na ito ay parami nang parami na rin ang kompetisyon sa mga bangko sa pagpondo ng mga leveraged buyout at malalaking corporate acquisition.

Ngunit ang paglagong iyan ay sinuportahan ng leverage mula sa mga tradisyunal na bangko. Ang mga bangkong gaya ng JPMorgan, Bank of America, at Wells Fargo ay nag-extend ng mga credit line sa mga pribadong nagpapautang, na nagpapataas ng kita sa pamamagitan ng paghiram laban sa kanilang loan portfolio. Kapag ang isang pangunahing nagpapahiram gaya ng JPMorgan ay naghigpit sa mga kundisyon, kumakalat ito sa buong sistema.

Agad na napansin ito ng mga merkado. Bumagsak ang mga share ng malalaking private credit manager pagkatapos ng balitang ito, na kabilang ang Ares Management, Apollo Global Management, Blackstone, at KKR habang muling sinusuri ng mga namumuhunan ang mga panganib ng private lending.

Kasabay nito, nagsisimula nang lumitaw ang pressure ng mga redemption sa loob ng mismong private credit fund. Ang flagship $33 bilyong Corporate Lending Fund ng Cliffwater ay reportedly nahaharap sa mga redemption request na lagpas 7% ng asset nito. Nakaayos ang pondo bilang interval fund na normal na bumibili muli ng hanggang 5% ng shares bawat quarter, ngunit may diskresyon ang manager na itaas ang limit na ito hanggang 7%.

Ipinapakita ng mga redemption request ang mas malawak na problema sa loob ng private credit industry: likwididad. Maraming pondo ang nangangakong may regular na redemption window para sa mga namumuhunan, ngunit ang mga pautang na kanilang hawak ay masyadong illiquid. Kapag tumataas ang demand ng withdrawal ng mamumuhunan, kailangang magbenta ng asset ang mga manager, magtaas ng pondo, o maglimit ng redemption. Ang dinamikong ito ang naging sanhi kung bakit maraming pondo sa industriya ang nagpatupad ng restriksyon sa withdrawal nitong mga nakaraang buwan.

Puna ng mga kritiko na ang estraktura mismo ang nagdadala ng kahinaan. Kamakailan ay inilalarawan ni hedge fund manager Boaz Weinstein ang sitwasyon bilang “financial alchemy ng nangangakong likwididad na wala naman talaga,” na nagbababala na nagsisimula nang hilingin ng mga mamumuhunan ang kanilng pera pabalik habang pinuputol ang dibidendo at lumalaki ang pag-aalala sa kalidad ng kredito.

Samantala, isa pang babalang senyales ang lumitaw sa Canada. Bumagsak ang shares ng subprime lender goeasy Ltd. pagkatapos ihinto ng kumpanya ang dibidendo nito, bawiin ang outlook, at inihayag ang mahigit $200 milyon na loan write-off. Sinabi ng lender na inaasahan nilang aakyat ang net charge-off rate sa mid-teen percentage sa susunod na taon, na sumasalamin sa tumataas na pagkalugi sa auto at recreational vehicle loan. Halos 60% ang ibinagsak ng stock matapos ang nasabing anunsyo.

Bagama't ang goeasy ay gumagana sa isang maliit na bahagi ng consumer lending, ipinapakita ng pangyayaring ito kung gaano kabilis lumala ang mga kondisyon ng kredito sa oras na magsimulang tumaas ang loan losses. Para sa mga namumuhunan na nakatutok sa mas malawak na credit system, kinakatawan nito ang isa pang “ipis”—isang klase ng maagang babala na binigyang-diin ni Dimon kapag pinag-uusapan ang mga krisis sa pananalapi. Simple lang ang ideya: kapag nakakita ka ng isang ipis, kalimitan ay marami pang nakatago sa likod ng pader.

Ang mga alalahanin na yan ay sumasalubong ngayon sa mga panganib na dulot ng geopolitics. Kamakailan ay nagbabala ang S&P Global Ratings na ang tumitinding kaguluhan na kinabibilangan ng Iran ay maaaring magdulot ng panibagong pressure sa pandaigdigang pamilihan ng kredito. Ang pangunahing channel ng transmisyon ay mas mataas na presyo ng kalakal at pagkaantala sa supply chain, laluna kung magpapatuloy ang tensyon sa Strait of Hormuz.

Humigit-kumulang ikalimang bahagi ng suplay ng langis ng mundo ang dumadaan sa puntong iyon, ibig sabihin anumang tuloy-tuloy na pagkaantala ay maaaring magtulak ng presyong biglaan ng langis pataas. Binanggit ng S&P na ang matagal na pagsasara ay maaaring magdala ng presyo ng krudo sa mahigit $100 kada bariles kasabay ng pagakyat ng halaga ng transportasyon at pandaigdigang implasyon. Ang mga pressure na iyon ay magpapaipit sa corporate margin at posibleng maghihina sa kalidad ng kredito ng mga industriya tulad ng transportasyon, logistics, at manufacturing.

Mas malaki ang panganib kapag nagsimulang mawalan ng kumpiyansa ang pamilihang pinansiyal. Maayos na gumagana ang pamilihan ng kredito kapag handang mag-refinance ng utang ang mga nagpapautang at panatag sa panganib ang namumuhunan. Ngunit kapag tumaas ang gastos sa paghiram o natuyuan ng likwididad, ang mga kumpanyang mataas ang leverage ay mabilis na mapasok sa problema. Partikular na matindi ang panganib na ito sa mga speculative-grade borrower na umaasa sa tuluy-tuloy na access sa financing.

Sa ngayon, bahagya pa lamang lumalawak ang credit spreads at nananatiling kayang pamahalaan ang mga kondisyon sa pananalapi. Pero mas nakikita na ang mga bitak. Isang malaking bangko ang naghigpit ng pamantayan sa pagpapautang, may pressure ng redemption sa mga private credit fund, at isang biglang pagbagsak ng consumer lender—hindi ito mga hiwa-hiwalay na insidente kundi mga senyales ng lumalalim na stress sa ilalim ng ibabaw.

Ang talagang nakababahala ay ang paglitaw ng mga problemang ito habang nananatiling malakas ang datos ng ekonomiya. Matibay pa ang empleyo at paggastos ng mamimili, at may palatandaan ng paglilinaw ng implasyon. Ngunit kung lalala ang makroekonomikong kapaligiran—dahil man sa mas mataas na presyo ng enerhiya, mas mabagal na paglago, o mas mahigpit na patakaran sa pananalapi—maaaring lumawak agad ang mga bitak na iyon.

Ito ang dahilan kung bakit mas binabantayan ngayon ng mga namumuhunan ang pamilihan ng kredito. Sa kasaysayan, bihirang magsimula sa equities ang mga krisis pinansyal. Palihim iyong nagsisimula sa kredito—tahimik sa una, sa maliliit na bitak na dahan-dahang kumakalat sa sistema.

At kamakailan, mahirap nang balewalain ang mga bitak na iyon.