"Niewidzialny stabilizator" rynku obligacji zanika – amerykańskie obligacje skarbowe stoją w obliczu największego ryzyka

　　Kluczowe punkty

• Japońscy inwestorzy i instytucje są jednymi z największych zagranicznych posiadaczy globalnego długu państwowego, a przez lata rentowność obligacji zagranicznych była wyższa niż na rynku krajowym Japonii.
• Jednak od końca zeszłego roku rentowność japońskich obligacji nieustannie osiąga nowe maksima.
• Jeden z obserwatorów rynku powiedział CNBC, że japońscy inwestorzy mogą przetransferować ogromne środki z powrotem do kraju, aby skorzystać na wzroście rentowności krajowych obligacji.

　　Rola Japonii jako „niewidzialnego stabilizatora” globalnego rynku obligacji może się wkrótce zmienić – a amerykańskie obligacje skarbowe mogą być pierwsze, które odczują ten wpływ.

　　Japońscy inwestorzy i instytucje są największymi zagranicznymi posiadaczami globalnego długu państwowego. Na koniec 2024 roku Japonia była największym zagranicznym posiadaczem amerykańskich obligacji skarbowych, posiadając 12,4% długu federalnego utrzymywanego przez zagranicę, o wartości przekraczającej 1 bilion dolarów.

　　Japonia jest także głównym posiadaczem obligacji państwowych rządów europejskich i azjatyckich.

　　Dla japońskich inwestorów atrakcyjność wynika głównie z wyższych rentowności w takich krajach jak USA, Niemcy czy Wielka Brytania, a także ze stabilności politycznej i gospodarczej tych państw.

　　Rentowność obligacji i ich ceny poruszają się w odwrotnych kierunkach. Gdy inwestorzy zaczynają się martwić polityką fiskalną danego kraju, może dojść do masowej wyprzedaży jego obligacji, co skutkuje wzrostem rentowności.

　　Rentowności japońskich obligacji przez długi czas utrzymywały się na bardzo niskim poziomie, ale od czasu gdy Sanae Takaichi objęła stanowisko premiera Japonii w październiku, jej plany dotyczące obniżek podatków i wydatków doprowadziły do wyprzedaży obligacji.

　　Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych Japonii wynosi obecnie około 2,12%, po osiągnięciu 30-letniego maksimum w ostatnich tygodniach nieco spadła.

　　W ciągu ostatniego roku różnica rentowności między 10-letnimi obligacjami Japonii a USA zmniejszyła się o około 115 punktów bazowych; z brytyjskimi obligacjami o około 92 punkty bazowe; z niemieckimi o około 45 punktów bazowych.

　　Dyrektor generalny firmy doradczej deVere Group, Nigel Green, ostrzega, że inwestorzy wydają się nie uwzględniać w pełni potencjalnych efektów domina na globalnym rynku obligacji wynikających ze wzrostu rentowności w Japonii.

　　Podkreślił, że przez lata japońskie instytucje „były zmuszone inwestować za granicą, ponieważ rentowności krajowe były niemal nieistotne”, jednak „utrzymujący się wzrost rentowności krajowych obligacji” zmienia ten obraz.

　　„Stały przepływ kapitału z powrotem do japońskich obligacji skarbowych może być wystarczający, by wstrząsnąć globalnymi wycenami.” – powiedział Green dla CNBC. „Japonia była strukturalnym nabywcą amerykańskich i innych obligacji rynków rozwiniętych. Jeśli ten popyt osłabnie, rentowności wzrosną.”

　　Grupa deVere przewiduje, że ta zmiana doprowadzi do trwałego wzrostu premii za ryzyko obligacji długoterminowych, bardziej stromej krzywej rentowności na głównych rynkach oraz znacznego zaostrzenia globalnych warunków finansowych.

　　„Przez całe pokolenie Japonia eksportowała oszczędności na świat. Jeśli więcej oszczędności zostanie w kraju, globalny rynek obligacji straci ważny niewidzialny stabilizator.” – dodał Green w e-mailu. „Zachowanie rynku sugeruje obecnie, że zmienność w Japonii to tylko tymczasowy szum, a nie zmiana paradygmatu, co uważamy za błąd.”

　　Ostrzega, że ze względu na wielkość japońskich pozycji, amerykańskie obligacje skarbowe są najbardziej narażone, a następne w kolejności są europejskie obligacje państwowe krajów z napiętą sytuacją fiskalną.

　　„Każdy rynek aktywów o długim terminie zapadalności, który polega na stabilnym popycie z Japonii, będzie narażony na większą wrażliwość.” – mówi Green.

　　Derek Halpenny, dyrektor działu badań rynków globalnych EMEA i papierów międzynarodowych w Mitsubishi UFJ Bank, powiedział CNBC, że rozważania japońskich inwestorów o pozostawieniu większej ilości środków na krajowym rynku obligacji są „całkowicie racjonalne”.

　　„Nie uważamy, by do tego była potrzebna jakaś konkretna wysokość rentowności jako katalizator.” – wskazał, dodając, że ważniejsze są inne czynniki, takie jak wzrost zaufania inwestorów do zarządzania gospodarką Japonii.

　　Halpenny powiedział, że Sanae Takaichi od czasu objęcia funkcji premiera buduje narrację ostrożnego zarządzania polityką fiskalną na przyszłość, co pomogło rentownościom nieco spaść.

　　Jednak dodał, że powszechnie uważa się, iż polityka monetarna Banku Japonii pozostaje zbyt luźna i konieczne są 2–3 podwyżki stóp procentowych, aby odbudować zaufanie inwestorów do banku centralnego.

　　W 2024 roku Bank Japonii zakończył trwający dekadę program stymulacyjny i kilkukrotnie podnosił stopy procentowe. W styczniu bank utrzymał stopę referencyjną na poziomie 0,75% po wcześniejszej podwyżce do najwyższego poziomu od lat 90.

　　Wraz ze wzrostem stóp procentowych i spadkiem inflacji „zbliżają się warunki do poprawy nastrojów inwestorów na rynku japońskich obligacji skarbowych.” – stwierdził Halpenny. „Jednak nagłe, masowe inwestycje krajowe są mało prawdopodobne (chyba że nastąpi szok), dlatego uważamy, że proces ten będzie stopniowy: nowe inwestycje pozostaną w kraju, inwestorzy będą stopniowo zwiększać alokację w japońskie obligacje skarbowe.”

　　Dodał, że jego zespół monitoruje przepływy funduszy emerytalnych, takich jak Government Pension Investment Fund (GPIF), lecz obecne dane nie wskazują na rozpoczęcie tej zmiany.

　　Na koniec trzeciego kwartału roku budżetowego 2025 GPIF miał 50% aktywów ulokowanych na rynku obligacji, z czego prawie połowa to obligacje zagraniczne o wartości 72,8 biliona jenów (ok. 47,06 mld dolarów).

　　„Ryzyko wymagające stałego monitorowania”

　　James Linger, zarządzający funduszem globalnych obligacji Schroders bez ograniczeń, powiedział CNBC, że biorąc pod uwagę poziom rentowności japońskich obligacji skarbowych, powrót japońskich środków do kraju to ryzyko wymagające stałego monitorowania.

　　„Ale to nie tylko kwestia rentowności.” – podkreślił. „Zmienne pozostają zarówno wysoka zmienność, jak i stosunkowo niska płynność japońskich obligacji. Przed nastąpieniem masowego powrotu kapitału, zwłaszcza w przypadku części inwestorów z Japonii, te dwie kwestie muszą zostać poprawione.”

　　Dodał, że era po pandemii uwydatnia wartość dywersyfikacji.

　　„Inwestując za granicą, japońscy inwestorzy mogą osiągnąć dywersyfikację i uzyskać dostęp do licznych wysoko ocenianych i płynnych rynków instrumentów o stałym dochodzie.” – powiedział Linger.

　　Green z deVere zauważa, że nawet jeśli japońscy inwestorzy utrzymają zagraniczne pozycje, zmiany rentowności japońskich obligacji mogą wywierać wpływ.

　　„Japonia była dowodem na to, że ultra niskie stopy procentowe mogą się utrzymywać przez długi czas w krajach rozwiniętych. Wyznaczała dolną granicę oczekiwań rynkowych, ale ten model zaczyna się zmieniać.”

　　„Gdy ostatni z wytrwałych powróci do normalnych warunków, logika wiecznie niskich rentowności na świecie zostanie osłabiona. Dlatego inwestorzy powinni rozważyć możliwość, że stopy procentowe na rynkach rozwiniętych wzrosły strukturalnie.”

　　Green dodaje, że Japonia historycznie zapewniała stabilność dzięki przewidywalności – krajowi inwestorzy posiadali większość długu publicznego, „tworząc solidną, nieczułą na ceny bazę inwestycyjną”.

　　„Jeśli ten system stanie się bardziej wrażliwy na rentowności i bardziej zmienny, zmieni to ogólny ton globalnego rynku instrumentów o stałym dochodzie.”

Redaktor odpowiedzialny: Guo Mingyu