Правила доходности стейблкоинов: поток дохода в размере $1,35 млрд под угрозой

Бизнес Coinbase по работе со стейблкоинами является основным источником прибыли, принося 1,35 миллиарда долларов дохода в 2025 году. Эта сумма представляет собой рост на 48% по сравнению с прошлым годом и составляет 19% от общего годового дохода компании. В отличие от нестабильных комиссий за торговлю, этот доход поступает от процентов, заработанных на резервах, поддерживающих Circle's USDCUSDC-0.01%, что обеспечивает более стабильный и высокомаржинальный поток доходов.

Законодательная база для этого бизнеса, GENIUS Act, уже стала законом. Однако ведутся критические переговоры по вопросу вознаграждений за доходность, которые зашли в тупик. Основное противостояние происходит между сторонниками криптоиндустрии, такими как генеральный директор CoinbaseCOIN-2.88% Брайаном Армстронгом, и лоббистами банков. Последние утверждают, что разрешение биржам выплачивать доходность по остаткам стейблкоинов может дестабилизировать традиционный банковский сектор, оттягивая депозиты. Это противостояние ставит под угрозу ключевую модель распределения доходов.

Аргумент Армстронга выглядит неочевидным: запрет на доходность может сделать Coinbase более прибыльной, позволив ей удерживать большую долю экономических выгод от сотрудничества с CircleCRCL-4.32%. Текущее напряжение связано с тем, что обсуждаемый законопроект может распространить ограничения и на биржи, что напрямую повлияет на сумму, которую Coinbase получает от партнерства. Цель Белого дома достичь соглашения на этих выходных, по-видимому, не выполнена, и этот поток доходов в размере 1,35 миллиарда долларов остается в регуляторной неопределенности.

Регуляторное поле битвы: банки против криптоиндустрии

В настоящий момент регулирование представляет собой трехстороннее противостояние. Хотя Белый дом планировал разрешить спор по доходности на этих выходных, источник в банковской отрасли подтвердил, что эта цель "не будет достигнута". Основное разногласие сохраняется: следует ли разрешать стейблкоинам генерировать доходность — этот момент стал главным препятствием для законопроекта о структуре рынка в Сенате.

Дополнительно ситуацию усложняет предложение Управления контролера валюты (OCC) о новых правилах, которые могут напрямую подорвать бизнес-модель. Предложение на 376 страниц, призванное реализовать GENIUS Act, указывает, что тесные финансовые связи между эмитентами стейблкоинов и криптоплатформами "делают весьма вероятным, что выплаты эмитента по доходности... будут осуществляться держателю через посредника". Такая формулировка предполагает, что подобные схемы — это попытка обойти установленный законом запрет на доходность от эмитента, что создает серьезное препятствие для бирж вроде Coinbase, предлагающих вознаграждения по USDC.

Этот шаг усложняет переговоры по Clarity Act, которые должны были решить именно эти вопросы. Криптоиндустрия утверждала, что GENIUS Act позволяет третьим сторонам предлагать вознаграждения, однако проект правила от OCC, похоже, оспаривает такое толкование. Как отметил один из инсайдеров, действия OCC "ставят под сомнение уверенность отрасли" в том, что закон защищает подобные программы. Теперь индустрии предстоит бороться против предлагаемого правила и одновременно вести переговоры по более широкому Clarity Act — двойной фронт, угрожающий жизнеспособности доходного потока в 1,35 миллиарда долларов.

Влияние на рынок и драйверы дальнейшего развития

Акции Coinbase уже учитывают регуляторные риски. Котировки снизились на 1,88% за ночь и упали почти на 30% с начала года, что отражает обеспокоенность инвесторов затянувшимися переговорами о доходности. Рынок реагирует на осязаемую угрозу сокращения потока доходов в размере 1,35 миллиарда долларов, и розничные инвесторы сохраняют медвежьи настроения.

Основной драйвер — исход застопорившихся переговоров по Clarity Act. Благоприятное решение, сохраняющее возможность бирж предлагать вознаграждения по стейблкоинам, необходимо для сценария высокого роста. По оценкам Bloomberg Intelligence, доходы от стейблкоинов могут увеличиться в 2–7 раз при ускорении внедрения и благоприятном регулировании. Однако теперь этот потенциал омрачен новыми правилами OCC, которые создают дополнительную неопределённость, поскольку предполагают, что тесные связи между эмитентами и платформами могут рассматриваться как попытка обойти запрет на доходность.

Для реализации этого потока доходов должны совпасть два условия: ускоренное внедрение стейблкоинов в платежах и регуляторное решение, позволяющее Coinbase продолжать программы вознаграждений. Компания активно лоббирует последнее, но путь вперед остается неопределенным, а вероятность позитивного законодательного исхода некоторые аналитики считают "слишком высокой".