Aturan Imbal Hasil Stablecoin: Aliran Pendapatan $1,35 Miliar dalam Risiko

Bisnis stablecoin Coinbase adalah mesin keuntungan utama, menghasilkan $1,35 miliar dalam pendapatan pada tahun 2025. Angka tersebut mewakili lonjakan 48% dari tahun sebelumnya dan menyumbang 19% dari total pendapatan tahunan perusahaan. Berbeda dengan biaya perdagangan yang fluktuatif, pendapatan ini berasal dari bunga yang diperoleh atas cadangan yang mendukung USDCUSDC-0.01% milik Circle, menyediakan aliran pendapatan yang lebih stabil dan margin yang lebih tinggi.

Kerangka legislatif untuk bisnis ini, GENIUS Act, kini telah menjadi undang-undang. Namun, negosiasi krusial terkait imbal hasil masih mandek. Perselisihan utama terjadi antara para pendukung industri kripto seperti CEO CoinbaseCOIN-2.88%, Brian Armstrong, dan pelobi bank. Pihak bank berargumen bahwa membolehkan bursa membayar imbal hasil atas saldo stablecoin dapat mengganggu perbankan tradisional dengan menarik simpanan. Ketegangan ini mengancam model pembagian pendapatan yang penting.

Argumen Armstrong terkesan berlawanan dengan intuisi: larangan imbal hasil justru bisa membuat Coinbase lebih menguntungkan karena membiarkan mereka mempertahankan bagian ekonomi yang lebih besar dari CircleCRCL-4.32%. Ketegangan saat ini adalah bahwa rancangan undang-undang yang sedang dinegosiasikan dapat memperluas pembatasan terhadap bursa, secara langsung memengaruhi berapa banyak yang didapat Coinbase dari kemitraannya. Target Gedung Putih untuk mencapai kesepakatan akhir pekan ini tampaknya tidak tercapai, membuat aliran pendapatan $1,35 miliar ini berada dalam ketidakpastian regulasi.

Medan Perang Regulasi: Perbankan vs. Kripto

Pertarungan regulasi kini menjadi benturan tiga arah. Sementara Gedung Putih menargetkan penyelesaian sengketa imbal hasil akhir pekan ini, sumber industri perbankan mengonfirmasi target tersebut "tidak akan tercapai". Perbedaan utama masih tetap: apakah stablecoin boleh menghasilkan imbal hasil, sebuah poin yang kini menjadi penghalang besar bagi RUU struktur pasar di Senat.

Menambah kerumitan, Office of the Comptroller of the Currency (OCC) telah mengusulkan peraturan baru yang bisa langsung merusak model bisnis tersebut. Proposal sepanjang 376 halaman, yang dimaksudkan untuk mengimplementasikan GENIUS Act, menyatakan bahwa hubungan keuangan erat antara penerbit stablecoin dan platform kripto "akan sangat mungkin membuat pembayaran imbal hasil oleh penerbit... dilakukan kepada pemegang melalui perantara". Bahasa ini mengasumsikan pengaturan seperti itu sebagai cara menghindari larangan imbal hasil oleh penerbit dalam undang-undang, menciptakan hambatan signifikan bagi bursa seperti Coinbase yang menawarkan imbalan atas USDC.

Langkah ini mempersulit negosiasi Clarity Act, yang seharusnya menyelesaikan isu-isu tersebut. Industri kripto berargumen bahwa GENIUS Act memungkinkan pihak ketiga memberikan imbalan, tetapi rancangan peraturan OCC tampaknya menantang interpretasi tersebut. Seperti yang dicatat seorang orang dalam, tindakan OCC "menimbulkan keraguan pada kepercayaan industri" terhadap undang-undang yang melindungi program-program tersebut. Industri kini harus melawan usulan peraturan itu sembari tetap bernegosiasi terkait Clarity Act yang lebih luas, sebuah pertempuran di dua front yang mengancam kelangsungan aliran pendapatan $1,35 miliar.

Dampak Pasar dan Katalis Ke Depan

Saham Coinbase sudah memasukkan risiko regulasi dalam harganya. Saham turun 1,88% semalam dan sudah turun hampir 30% tahun ini, sebuah pergerakan tajam yang mencerminkan kekhawatiran investor atas negosiasi imbal hasil yang mandek. Pasar bereaksi terhadap ancaman nyata bahwa aliran pendapatan $1,35 miliar bisa dipangkas, dengan sentimen ritel tetap bearish.

Katalis utama adalah hasil dari negosiasi Clarity Act yang masih tertunda. Resolusi yang menguntungkan dan mempertahankan kemampuan bursa untuk menawarkan imbalan stablecoin sangat penting untuk skenario pertumbuhan tinggi. Bloomberg Intelligence memperkirakan bahwa pendapatan stablecoin bisa meningkat dua hingga tujuh kali lipat jika adopsi meningkat dan regulasi tetap bersahabat. Namun, potensi ini kini dibayangi oleh aturan baru dari OCC, yang memperkenalkan ketidakpastian lebih lanjut dengan menyarankan bahwa hubungan erat antara penerbit dan platform bisa dianggap sebagai upaya menghindari larangan imbal hasil.

Agar aliran pendapatan ini terwujud, dua kondisi harus selaras: percepatan adopsi stablecoin dalam pembayaran dan hasil regulasi yang memungkinkan Coinbase melanjutkan program imbalannya. Perusahaan sedang melobi secara agresif untuk yang terakhir, tetapi jalannya ke depan masih belum pasti, dengan kemungkinan hasil legislatif positif dinilai "terlalu tinggi" oleh beberapa analis.