Tenggorokan Nvidia

Tenggorokan Nvidia

Apakah margin kotor Nvidia yang mengerikan sebesar 75% bisa terus bertahan? Penulis kolom Financial Times, June Yoon, berpendapat bahwa pasar selalu memfokuskan perhatian pada sisi permintaan, tetapi faktor yang benar-benar menentukan Nvidia justru sering terabaikan. Apa faktor itu? Apakah faktor ini akan membawa dampak ketidakpastian jangka panjang bagi Nvidia?

Penulis berpendapat, jika margin kotor Nvidia berfluktuasi satu poin persentase, itu berarti ada variabel pertambahan atau pengurangan laba kotor tahunan hingga 2 miliar dolar AS. Fluktuasi sebesar ini cukup untuk mengubah proyeksi laba Nvidia dan juga memengaruhi logika valuasi seluruh pasar.

Meski rasio harga terhadap pendapatan (P/E) Nvidia saat ini hanya 21, level ini tergolong rendah di antara para raksasa teknologi, bahkan terbilang cukup terkendali, namun untuk bisa mempertahankan valuasi di atas 20 kali dalam jangka panjang, maka ada dua syarat sangat ketat yang harus dipenuhi secara bersamaan:

Syarat pertama adalah permintaan terhadap infrastruktur kecerdasan buatan (AI) harus tetap kuat setiap tahun.

Syarat kedua adalah TSMC tidak boleh menaikkan harga, atau mengambil margin keuntungan yang lebih tinggi dari bisnis foundry-nya.

Penulis berpendapat, saat ini pasar hampir seluruhnya hanya berfokus pada yang pertama, sedangkan sangat jarang yang menilai risiko potensial dari yang kedua.

Saat ini, produk Nvidia yang paling menguntungkan termasuk H200, seri Blackwell, serta arsitektur Rubin generasi berikutnya, di mana seluruh produk ini bergantung pada teknologi proses 4 nanometer dan 3 nanometer milik TSMC secara eksklusif. Model pembagian rantai industri yang presisi seperti ini membuat Nvidia terhindar dari pengeluaran lebih dari 40 miliar dolar AS per tahun untuk membangun dan memperbarui pabrik wafer, namun sebagai gantinya, hal ini membuat nyawa perusahaan benar-benar berada di tangan satu mitra saja.

Penulis menilai, di bidang manufaktur semikonduktor, kelangkaan kapasitas berarti kekuatan penetapan harga. Di seluruh dunia, saat ini tidak ada satu pun pabrik pengganti yang bisa menangani pesanan besar Nvidia dengan skala, performa, dan yield yang setara.

Ini berarti TSMC tidak hanya menentukan harga absolut setiap wafer, tetapi juga memegang hak distribusi kapasitas canggih. Dan lebih serius lagi, Nvidia juga harus bersaing dengan Google, AMD, Broadcom dan lainnya demi mendapatkan jatah kapasitas yang langka dari TSMC.

Penulis mengatakan bahwa, dalam pola pasar penjual absolut seperti ini, walaupun TSMC punya insentif untuk mendukung Nvidia, pada kenyataannya TSMC tidak punya kewajiban untuk melindungi margin kotor luar biasa tinggi Nvidia yang setara dengan produk mewah.

Tak bisa dipungkiri, platform CUDA dari Nvidia telah membangun ‘parit’ software yang membuat biaya perpindahan bagi pengembang sangat tinggi, namun itu tetap didasarkan di atas ‘parit’ manufaktur fisik, yang sebenarnya tidak bisa dibandingkan langsung.

Selain itu, keunggulan desain chip harus dipertahankan atau dibuktikan kembali di setiap iterasi teknologi, sementara penghalang di sisi manufaktur jauh lebih kokoh. Lihat saja selama bertahun-tahun, sekarang ada Broadcom, ada Google, ada AMD yang menantang Nvidia, tetapi adakah perusahaan yang bisa menggoyang posisi TSMC? Tidak ada.

Sekarang, seluruh industri chip terkekang oleh dua bottleneck fisik yang tak tergantikan: yang satu adalah peralatan litografi yang dimonopoli oleh ASML, dan yang lain adalah produksi chip canggih yang dikuasai oleh TSMC.

Untuk risiko konflik geopolitik yang dikhawatirkan pasar, meski TSMC memperluas kapasitas di Arizona dan tempat lain demi mengurangi risiko geopolitik, tetapi wewenang distribusi kapasitas tetap terkonsentrasi di satu perusahaan saja, hanya saja lokasi produksinya menjadi tersebar. Dan selama pasokan terganggu secara signifikan, maka kapasitas canggih akan menjadi semakin langka, memperbesar kekuatan tawar TSMC.

Karena itu penulis menilai, dalam industri semikonduktor, kekuasaan selalu mengikuti arus kapasitas, dan pada saat ini kekuasaan tersebut benar-benar dipegang erat oleh TSMC.

Jason berpendapat, sebenarnya pasar tidak pernah melupakan kekuatan TSMC. Lihat saja gejolak AI kemarin, ketika awalnya saham TSMC juga turun, tapi tak lama pasar segera menyadari, jika lapisan software itu benar-benar terguncang, justru semikonduktor yang akan diuntungkan, karena semua kebutuhan tak bisa menghindari hardware, apalagi TSMC.

Terkait masalah margin kotor, saya cenderung menahan diri terhadap penilaian penulis.

Michael Porter dalam "Competitive Strategy" pernah menyebutkan, agar sebuah perusahaan bisa bertahan di pasar, ia harus punya keunggulan biaya, atau diferensiasi produk, atau fokus pada segmen yang unik.

Bagi Nvidia, margin kotornya yang tinggi bukan didasarkan pada keunggulan biaya rendah, melainkan pada diferensiasi, atau pada kekuatan penetapan harga yang diperoleh dari posisi kepemimpinan teknis. Karena itu, biaya bukan faktor inti yang memengaruhi Nvidia, tetapi penetapan harga lah yang utama.

Bagi TSMC, siapa yang tidak tahu bahwa mereka memegang ‘urat nadi’ seluruh industri semikonduktor? Namun TSMC bukan sekadar perusahaan biasa, dia juga merupakan inti dari “perisai silikon” Taiwan. Jika suatu hari TSMC secara drastis menaikkan harga, bukan hanya akan mendapat tekanan politik tambahan, tetapi juga merusak keseimbangan rantai pasok global semikonduktor, dan itu juga tidak sesuai dengan filosofi bisnis TSMC yang mengedepankan pertumbuhan stabil jangka panjang.

Jadi, pada dasarnya, TSMC lebih seperti “penjaga keseimbangan”, ia akan berusaha membagi kapasitas secara merata ke semua perusahaan teknologi besar. Walaupun memiliki posisi monopoli, kemungkinan besar ia tidak akan memberlakukan harga monopoli.

Karena itu menurut saya, tekanan utama terhadap Nvidia saat ini masih berasal dari sisi permintaan, dari batas toleransi biaya pembelian perusahaan-perusahaan teknologi besar, serta dari kecepatan chips in-house merusak pangsa pasar.

Terakhir saya tambahkan satu berita, hari ini beredar kabar bahwa Amerika Serikat sedang merancang undang-undang untuk membatasi ekspor chip AI, dan kali ini tidak hanya menargetkan China, melainkan seluruh negara di dunia.

Untuk hal ini saya katakan, cukup didengar saja, karena manufaktur chip bukan sesuatu yang bisa diputuskan satu perusahaan atau satu negara. Tanpa dukungan rantai pasok global, bahkan Amerika pun tak bisa menyelesaikannya secara mandiri. Akhirnya meskipun undang-undang itu benar-benar berlaku, para pemain utama di pasar ini sepertinya tidak akan banyak berubah.