オラクル急落後：Jefferiesが市場は過度に悲観的かもしれないと考える理由

昨日、米国株市場取引中にこんなニュースが流れました：「Oracleはコスト増加のため数千人規模の人員削減を計画している。」

実は昨年9月にOpenAIとの提携を発表して以来、同社の株価は一時上昇しましたが、その後下落し続けています。高値から計算すると2026年初頭までに最大約50%の下落となりました。AIサイクルにおける同社の位置付けについて、明らかな意見の違いも生じています。

2026年3月5日、Jefferiesは63ページにも及ぶ詳細な研究レポートを発表しました：

《Why the Sell-Off May Be Overdone》

レポートの核心的な主張は非常に分かりやすいものです：

市場はAIインフラストラクチャサイクルにおけるOracleの成長ポテンシャルを過小評価している可能性がある。

この記事では、このレポートの主要内容を踏まえつつ、市場の現状の懸念と、売り手側の機関がなぜこの評価が悲観的過ぎると考えているのかを整理します。

一、市場はなぜOracleを売却しているのか

現在、市場におけるOracleへの懸念は主に三つの点に集約されています。

1. OpenAIへの依存度が高すぎる

Jefferiesの分析によると、現在Oracleが抱える注文残高（RPO）の約57%がOpenAI関連プロジェクトから来ているのです。

クラウドインフラ企業としては、このような顧客集中は珍しいことです。市場では、もし今後OpenAIの需要に変動があったり提携関係が変化した場合、Oracleの成長ペースに影響が出るのではないかと懸念されています。

2. AIサイクルによる資本支出の圧力

AIインフラの拡大には、大量のデータセンターとGPUへの投資が必要です。

Jefferiesは今後数年間、Oracleの資本支出が非常に高い水準を維持し、長期間にわたり営業キャッシュフローを上回る可能性があると予想しています。

これは短期的に会社のキャッシュフロー圧力を高め、またバランスシートのレバレッジも拡大することを意味します。

3. クラウド事業拡大による利益率の圧縮

Oracleの従来事業（データベースや企業向けソフトウェア）は高利益率ですが、クラウドインフラ事業の収益性は比較的低いです。

Jefferiesは、企業全体の営業利益率が40%以上から段階的に30%台前半まで低下すると予測しています。

この構造変化も市場が評価を調整する重要な理由となっています。

総合的には、市場では比較的シンプルな論理が形成されています：

AIへの需要は不確実性がある
資本支出は引き続き上昇
利益率は下降

そのため株価は明らかに調整されています。

二、Jefferiesが市場の悲観的評価は過剰と考える理由

上述の懸念は客観的に存在しますが、Jefferiesは市場がいくつかの重要なシグナルを見逃していると考えています。

1. 注文の成長が売上を明らかに上回っている

Oracleの現在の注文残高成長は、売上成長を大きく上回っています。

四半期によっては、注文増加と売上増加の差は10倍以上にもなります。

このような現象はAIインフラ業界では珍しくありません。

理由は、

AIデータセンターの建設サイクルが長く、顧客は需要に先立って計算資源を確保しますが、収益認識は実際の引き渡し後となります。

つまり、現在の注文残高はおそらく数年先までの収益の可視性を意味しています。

2. OpenAIを考慮しなくても成長余地は巨大

Jefferiesはレポートで以下の仮定分析を行いました：

OpenAIの需要を全く考慮しなかった場合でも、Oracleのクラウドインフラ部門は依然として高速成長を維持する可能性があるのです。

レポートでは2030年までに：

Oracleのクラウドインフラ収益は850億ドル規模に到達し、約53%の複合成長率になると予測しています。

【ここにレポート図表：OCI長期成長予測を挿入推奨】

つまり、OpenAIは需要爆発のきっかけにはなったものの、唯一の成長源ではないということです。

3. チャネル調査によってAI需要が加速していることが示されている

JefferiesはOracleのパートナー企業20社を調査しました。

調査結果：

• 85%のパートナーが直近四半期の事業が期待通りまたはそれ以上となったと回答

• 70%のパートナーが販売案件ラインが拡大していると回答

• AI需要が平均して4ポイントの成長寄与をもたらしていると回答

• 2026年までにはこの寄与は6ポイントに近づく

  
  

  
  

これらのデータから、AI関連需要が依然として拡大段階にあることが示されています。

三、市場が見逃している重要なポイント

Jefferiesはレポートの中で興味深い観察を提示しています。

OpenAI提携発表以降、Oracleの時価総額は約2,430億ドル減少しました。

これは、現状の市場評価がほぼ次の仮定と同等であることを意味します：

OpenAIとの提携は明確な価値をもたらさない。

しかしJefferiesは、この評価は悲観的すぎると考えています。

理由は、AIの計算資源需要は代替性が高いためです。

どの顧客が需要を減らしても、他のAI企業がこれらの計算資源を利用する可能性があります。

言い換えれば、計算資源そのものは簡単に遊休化されません。

四、現状最大の制約は実は需要ではない

レポートにはもう一つ注目すべき細かい点があります。

Oracleが現在直面する主な課題は需要不足ではなく、計算資源容量の不足です。

Jefferiesの調査によると：

約75%のパートナーが、Oracleクラウド事業が計算資源容量の制約を受けていると回答しています。

多くのパートナーは、このボトルネックが2026年末または2027年初頭まで緩和されないと予測しています。

つまり短期的な売上成長ペースは、データセンター建設の速度により制限される可能性が高いです。

私の理解：

長期的に見ると、AI計算資源需要が持続的に拡大すれば、クラウドインフラ企業はサイクル中で最も安定した存在になります。

ある意味、これはインターネット時代の光ファイバー敷設と非常に似ています。

当時、多くの投資家も光ファイバー敷設はコストばかりかかり回収まで長すぎると考えましたが、最終的にインフラ資産は長期サイクルで安定した価値を持つことが証明されました。

そのため市場が本当に答えるべきなのは、企業単体の問題ではなく、より大きなテーマかもしれません：

AI計算資源需要、それは3年サイクルなのか、10年サイクルなのか。

もしサイクルが3年しかないなら、現状の市場の懸念は妥当でしょう。

ですが、サイクルが10年続くのであれば、多くのインフラ企業の評価額はまだ過小評価されている段階かもしれません。