Настає "момент Дарвіна"! Аналітики попереджають: частина PE стикається з ризиком вимирання

Індустрія приватного капіталу стоїть на жорстокому роздоріжжі.

Останній звіт Bain & Company показує, що індустрія приватного капіталу четвертий рік поспіль повертає інвесторам менше прибутку, у 2025 році частка розподілу становить лише 14%, що є найнижчим рівнем з часів світової фінансової кризи 2008-2009 років. Тим часом у галузі накопичилося близько 32 000 непроданих компаній із загальними активами на суму до 3,8 трлн доларів, а проблема виходу з інвестицій лише поглиблюється.

Цей тиск змінює структуру сектору. Залучення коштів стає все більш концентрованим навколо провідних гравців, а малі й середні фонди ледве виживають; керуючий партнер GP Score Ромен Беграміан прямо заявляє, що "довгоочікуваний дарвінівський природний відбір вже відбувається", і частина малих, недостатньо диференційованих керуючих фондами опиняться на межі "вимирання".

Водночас на ринку приватних кредитів також з’явилися тривожні сигнали тиску, головний інвестиційний директор Fourier Asset Management Орландо Джемес різко попереджає: "Сигнали небезпеки, які сьогодні спостерігаються на ринку приватних кредитів, надзвичайно схожі на ті, що були у 2007 році." Deutsche Bank характеризує поточну ситуацію як "багато диму, але невідомо, чи є вогонь".

Прибутковість на кризових мінімумах, проблема виходу лише поглиблюється

За даними Bain & Company, у 2025 році частка розподілу приватного капіталу від чистої вартості активів залишилася на рівні 14%, що є другим найнижчим показником з часів найгіршої фази фінансової кризи 2008 року, і четвертий рік поспіль залишається на низькому рівні.

Тиск на виході з інвестицій також суттєвий. Звіт показує, що у 2025 році кількість угод на вихід скоротилася на 2% у річному вимірі, а середній термін володіння активами зріс із п’яти-шести років (2010-2021) до приблизно семи років.

Керівниця глобального приватного бізнесу Bain & Company Ребекка Бурак зазначає, що компанії вже продали свої "коштовні" активи, але позбутися менш перспективних активів вкрай складно. "Коли термін утримання компанії перевищує п’ять-шість років, внутрішня рентабельність вже виглядає не так привабливо," каже вона.

Тиск на залучення коштів також великий. У 2025 році обсяг залучення важелевих фондів знизився на 16% до 395 млрд доларів, кількість фондів, що завершили залучення, скоротилася на 23%, четвертий рік поспіль спостерігається спад. Бурак додає, що невизначеність, спричинена тарифами Трампа, на початку 2025 року різко зупинила активність угод, хоча ще в січні ринок виглядав "надзвичайно сильним".

Великі угоди маскують структурну слабкість, першими страждають малі й середні фонди

Хоча у 2025 році загальна вартість глобальних угод із злиття та поглинання зросла на 44% до 904 млрд доларів, за цим вражаючим результатом ховається яскрава структурна диференціація.

Згідно з доповіддю Bain, лише 13 супервеликих угод вартістю понад 10 млрд доларів забезпечили близько 30% загального обороту, причому основна концентрація — на ринку США. Водночас загальна кількість угод скоротилася на 6% до 3018, а великі приватизаційні угоди, такі як з Electronic Arts, мало вплинули на розвантаження запасу з 3,8 трлн доларів непроданих активів.

Старший аналітик PitchBook Кайл Волтерс зазначає, що великі інституції завдяки диверсифікації стратегії й управлінню величезними капітальними резервами мають більший запас міцності під час уповільнення угод і виходів.

"Цей тиск сильніше впливає на керуючих середнього сегменту, особливо на нових гравців, які намагаються виділитися серед колег."

Волтерс також попереджає: "В поточних умовах багато фондів різних розмірів борються за залучення коштів, і чимало керуючих вже зібрали свій останній фонд, просто вони про це ще не знають." Він додає, що керуючі з низькими результатами "ймовірно, безшумно ліквідуються, і це все, що спостерігатиме зовнішній світ".

"Дарвінівське" вибракування: консолідація, "зомбі" й вимирання

Перед обличчям реструктуризації сектору думки щодо шляхів виходу розділилися. Деякі лідери ринку очікують прискорення консолідації, але Беграміан із GP Score ставиться до цього скептично.

Він наголошує: "Не всі PE-компанії може купити BlackRock чи Apollo, їм це й не цікаво", особливо якщо дохід від управління пов'язаний із "сірими" активами, які важко продати чи оцінити, і мега-платформи мають обмежений апетит до таких придбань.

Керівниця Mergermarket Люсінда Гатрі вказує на інший шлях — "зомбіфікацію". Деякі керуючі переводять активи у фонди продовження (continuation vehicles), забезпечуючи ліквідність інвесторам і зберігаючи активи на балансі, фактично виграючи час.

Але вона попереджає: якщо фонд не зможе продовжувати розподіляти капітал інвесторам, ця модель довго не протримається. Гатрі прогнозує, що 2026 рік стане критичним для відділення "тих, хто може виконати обіцянки" від "тих, хто не може", і характеризує цю ринкову реструктуризацію як "абсолютний дарвінівський відбір".

Старі тактики вже не працюють: "12% — це нові 5%"

Навіть для тих гравців, які виживуть у цій хвилі реструктуризації, отримувати прибуток стало значно складніше.

Як зазначає Bain, у 2010-х, користуючись наднизькою вартістю запозичень і зростаючими мультиплікаторами оцінки, фонди злиттів і поглинань отримували подвоєння капіталу за п’ять років навіть за помірного зростання прибутків портфельних компаній.

Сьогодні ця сприятлива тенденція зникла. Вартість запозичень зараз сягає 8-9%, мультиплікатори оцінки майже не зростають, і Bain підсумовує цю зміну як "12% — це нові 5%" — тобто, річний приріст EBITDA портфельної компанії має зрости з попередніх 5% до 10-12%, щоб зберегти рівень прибутковості у 2,5 рази.

Ребекка Бурак зазначає, що раніше достатньо було підтримувати річне зростання EBITDA на рівні 5% перед продажем, "а зараз, враховуючи поточний рівень ставок і мультиплікатори оцінки на вході та виході, потрібно забезпечити 12% щорічного зростання протягом п’яти років, щоб отримати той самий результат."

Волтерс також каже: "Поточні умови дійсно випробовують, скільки операційної цінності здатен створити керуючий, а не просто отримати прибуток через фінансову інженерію" — тобто керуючі фондами мають стимулювати прибутковість портфельних компаній через дисципліну ціноутворення, поліпшення оборотного капіталу, оновлення менеджменту, а не лише через дешеві кредити й гонитву за мультиплікаторами.

Чи є нинішня "криза PE-приватних кредитів" новою "субпрайм-кризою"?

Проблеми приватного капіталу не є ізольованими. Ринок приватних кредитів також подає тривожні сигнали тиску.

Головний інвестиційний директор Fourier Asset Management Орландо Джемес попереджає: "Сигнали небезпеки, які ми зараз бачимо на ринку приватного кредитування, дивовижно схожі на ситуацію 2007 року", особливо відзначаючи погіршення захисних положень для кредиторів і ризики невідповідності активів, приховані за складними умовами ліквідності.

Звіт Deutsche Bank за лютий показує, що дисконт цін на акції фондів індексу S&P BDC до чистої вартості активів досяг найвищого рівня з часів пандемії Covid-19. Запровадження обмежень на викуп для одного з фондів Blue Owl, а також зменшення вартості інвестицій приватного капіталу Breitling наполовину додатково посилили панічні настрої на ринку.

Проте Deutsche Bank досить стримано оцінює системний ризик, називаючи поточну ситуацію "багато диму, але вогонь не видно", вважаючи, що наразі немає умов для масового ринкового зараження, і вказує на понад 3 трлн доларів "сухого пороху" приватного капіталу як на ключовий буфер.

Deutsche Bank також виділяє чотири основних індикатори, за якими слід пильно стежити: різке зростання кредитних спредів, суттєве скорочення корпоративних прибутків, тиск на ринку держоблігацій та зміни банківського регулювання чи вимог до капіталу щодо експозиції до приватного ринку. Наразі жоден із цих індикаторів не досяг небезпечного рівня.

Утім, Ребекка Бурак із Bain & Company все одно вважає приватний капітал у цілому сильним інвестиційним вибором, здатним забезпечити диверсифікацію, якої більше не пропонують публічні ринки. "Просто зараз ринок трохи застопорився," каже вона.