AI революція, геополітична реорганізація, послаблення довіри до долару — чому «три великі наративи» стали такими поширеними

У традиційних рамках аналізу ринку зазвичай виділяють три ключові рушійні фактори: фундаментальні показники (реальна макроекономіка, галузеві цикли, прибутковість підприємств тощо), ризикова схильність (зміни політики, події тощо) та ліквідність (обсяг коштів, їх структура та скупченість угод). Серед них фундаментальні показники є основою в довгостроковій перспективі: вони прямо впливають на очікування прибутків компаній і, водночас, впливають на настрої ринку, ризикова схильність, а за допомогою монетарної політики — й на ліквідність.

Однак за останні два роки ми спостерігаємо, що ринок дедалі більше керується наративами, і це проявляється у кількох явних ознаках:

По-перше, розбіжності між ринком і фундаменталами виникають часто, а волатильність ринку може значно перевищувати темп розвитку фундаментальних показників, інколи навіть у протилежному напрямку;

По-друге, глобальна перенастройка капіталу посилює вплив наративу, і потоки коштів часто мають трендовий характер, що призводить до скупченості угод;

По-третє, волатильність значно зростає, і часто носить нелінійний характер: навіть незначні події можуть спричинити сильні коливання;

По-четверте, змінилася взаємозалежність різних класів активів: традиційно акції, облігації, коммодіті, валюти мають різні рушії, частіше низькі або навіть негативні кореляції, але коли ринок керується наративами, низька кореляція активів руйнується, і складність управління активами та хеджування ризиків зростає.

Чому наративи почали керувати ринком? Ми вважаємо, що ключова причина — це “AI-революція, геополітична реконфігурація → розвиток наративу → AI-поширення & дефіцит уваги → притік капіталу” — цей ланцюжок породжує рефлексивність епохи AI.

По-перше, три головні глобальні наративи — AI-революція, геополітична реконфігурація, ослаблення довіри до долара

Наративи розділяють на “малий” і “великий” масштаби. Історично малих наративів було багато: наприклад, близько 2015 року "Інтернет+" вплинув на окремі технологічні акції, у 2021 році "нова енергетика" підштовхнула відповідні сектори. Малий наратив має локальний і ситуативний вплив, триває недовго — зі зниженням сили наративу вплив швидко вичерпується. Але зараз ми стикнулися одразу з трьома супернаративами, їх масштаб та складність є безпрецедентними.

(1) AI-революція — це хвиля рівня кондратьєвського циклу, яка перекриває багато дрібних економічних циклів і значно ширше за традиційну економічну інтерпретацію.

По-перше, якщо подивитися на сучасні обсяги інвестицій: до 2025 року капітальні витрати американських технологічних компаній вже становлять близько 1,9% ВВП, у 2026 році можливе подальше зростання до 2%+, і такі ж тенденції спостерігаються по всьому світу;

По-друге, якщо аналізувати вплив на зростання: AI не лише забезпечує внесок як окрема галузь, а й підвищує загальний факторний продуктивність. За нашим попереднім звітом "AI: нова технічна революція, яка змінює світ" (22 квітня 2025), протягом наступних десяти років AI може додати до потенційного зростання світового ВВП 0,5-1,5 процентного пункту;

По-третє, у макро-парадигмі AI відрізняється від минулих технічних революцій: від допомоги трудовим ресурсам — до повної їх заміни, глибина та ширина цієї трансформації безпрецедентні;

По-четверте, ринкова динаміка: революція AI викликає потужну структурну дивергенцію, ланцюги обчислювальної потужності, capex-активи демонструють результати, що не піддаються класичному макроекономічному поясненню.

Очевидно, що вплив AI-революції буде величезним, але конкретний шлях трансформації AI поки що важко передбачити — ми не знаємо меж розвитку AI, не знаємо, якими будуть нові бізнес-моделі, які сфери чи типи підприємств виникнуть, і ринок схильний закладати довгострокові перспективи та невизначеність у поточну ціну активів.

(2) Геополітична реконфігурація — можна лише моделювати, узагальнення неможливе.

Сьогодні формування нової геополітичної архітектури має великий вплив, але геополітика — найнеспрогнозованіша частина інформації. Аналіз геополітичних подій базується, як правило, на гіпотетичному моделюванні, узагальнення неможливе, що робить їх джерелом ринкової волатильності — події як воєнний конфлікт між РФ і Україною, США–Ізраїль–Іран тощо підтверджують непередбачуваність гео подій.

(3) Ослаблення доларової довіри — глобальні кошти шукають напрями для нового розміщення.

Крім того, наративи можуть взаємно підсилюватися: навіть маленькі наративи можуть укріплювати великі. Наприклад, сектори нової енергетики, чипів, рідкоземельних елементів, під впливом геополітичної конкуренції набувають стратегічного значення, підіймаючись з рівня галузевого циклу до статусу нацстратегії — формують єдину макронаративну лінію, і це посилює ринкову конвергенцію.

По-друге, трансформація виробництва і поширення інформації AI-технологіями.

Під час бичачих ринків 2015 року нові медіа прискорили розповсюдження інформації, підштовхували тематичні тренди — інвестори ухвалювали рішення на основі думок та історій із медіа, і фундаментальна аналітика відходила на другий план.

Сучасні AI-технології ще більше змінюють спосіб передачі інформації, поглиблюють силу наративу, зменшують вартість створення контенту та прискорюють поширення. По-перше, AI знизив витрати на створення контенту: раніше написання якісної аналітики вимагало великого часу та зусиль, а сьогодні AI може створити статтю, що виглядає професійною, за кілька хвилин, ринок контенту вибухає; по-друге, AI за допомогою алгоритмів і переваг інвесторів точно підштовхує потрібні наративи, першочергово показує те, що максимально привертає увагу, і у поєднанні з новими медіа це ще більше прискорює поширення інформації.

Вартість виробництва інформації майже нульова, швидкість розповсюдження — експоненційна; це означає, що великі наративи поширюються швидше і ширше, консенсус формується оперативно, що впливає на капітальні потоки та ринок.

По-третє, дефіцит уваги інвесторів.

В епоху інформаційного вибуху увага інвестора стає найрідкіснішим ресурсом. У тисячах акцій, численних макро шляхах перемагає той “наймасштабніший, найконсолідованіший” наратив. Це формує "інформаційну капсулу": інвестори слідують алгоритмам та власним уподобанням, зосереджуються лише на окремих темах і активах, але саме дефіцит і концентрація уваги притягує значні кошти.

Ці фактори взаємно підсилюють один одного та формують рефлексивність епохи AI. Традиційна рефлексивність за Соросом — це двосторонній циклічний зв'язок між сприйняттям ринкових учасників і реальністю, ціни відображають фундаментали, а також впливають на них, ринок постійно балансує в динаміці. В епоху AI рефлексивність ще більш посилена: наративи створюються швидше, кошти приходять швидше, консенсус формується миттєво, фінансові потоки породжують позитивний фідбек, що призводить до зростання цін, переоцінки, і це ще більше зміцнює консенсус та наратив.

Приклад — самоусилення наративу AI і фундаменталов технологічних гігантів: наратив AI стимулює капітал до IT-сектору, зростають оцінки технологічних гігантів, висока оцінка дозволяє підвищити капітальні витрати, поліпшити умови фінансування, capex поліпшує фундаментали у короткій перспективі, що зміцнює наратив та знову притягує капітал.

Ще один приклад — прогнозний ринок Polymarket: частина учасників через торгівлю формує ймовірні очікування, поширює їх, впливає на ринкові очікування, що притягує додатковий капітал і зміцнює консолідованість ринку.

Рефлексивність епохи AI створює потужний механізм фідбеку, але також збільшує відхилення цін від реальних фундаменталів та підвищує ризики.

По-перше, не слід плутати наратив із реальністю. Наратив є оцінкою майбутнього, тому у нього завжди є відхилення від фундаменталів. Якщо темпи фактичного прогресу (наприклад, дефіцит енергетики чи розрахунки на прибуток) значно відстають від уявних наративів, наратив може тимчасово ослабнути; наприклад, з початку року ринок перестав "винагороджувати" капітальні витрати IT-гігантів.

По-друге, не варто просто лінійно екстраполювати. На ринку, керованому наративом, зміни часто мають нелінійний характер — технології мають "момент сингулярності", а також "закон спадної віддачі"; геополітичні події можна лише моделювати, узагальнення тут не працюють, що знижує ефективність лінійної екстраполяції.

По-третє, не змішуйте короткострокову торгівлю з довгостроковим розміщенням. Деякі наративи, хоч і правильні, не гарантують безперервного зростання; рефлексивність підсилює відхилення ціни, ринок може вже закласти найкращий або найгірший випадок, а високі оцінки й скупченість угод — це головна вразливість. Якщо наратив відчуває маргінальні зміни, позитивний фідбек може змінитися на негативний і призвести до значних шоків ліквідності; купівля на піку відхилення може призвести до втрат навіть при стійких фундаменталах.

Як діяти інвесторам на ринку, керованому наративом? Ось наші міркування:

По-перше, створити торгову рамку для епохи AI. Не тільки фундаментальні дані (“рух прапору”), а й “рух вітру” та “рух серця” мають важливе значення. Простий фреймворк: (1) коли фундаментальні показники слабкі, а наративи сильні — зосередитися на торгових можливостях; (2) при сильних фундаменталах, слабких наративах і низькій скупченості — повільний період зростання; (3) якщо і фундаментали, і наративи сильні, а скупченість висока — потрібно ідентифікувати цінові відхилення та їх розмір; (4) при слабких фундаменталах і наративах — шукати інші можливості.

По-друге, вчасно виходити, а то й “по-діалектиці” — відходити. Навіть якщо великий наратив у довгостроковій перспективі правильний, при надмірній консолідованості та перевантаженості капіталу треба остерігатися фідбек-вершин. Суть — не “зловити вершину”, а чітко визначити правила виходу. Тут особливо важливі торгові індикатори: квантиль оцінок, потоки коштів, структура угод. Якщо структура угод екстремально скупчена, а наратив більше не притягує увагу, то навіть при сильних фундаменталах потрібно діяти обережніше; якщо оцінка скоригувалася, а довгостроковий наратив не змінився — це шанс знову зайти.

По-третє, слідкувати та коригувати. Ключ — маргінальні зміни: коли наративи переживають зміни, оперативно коригуйте позиції. Це може бути: (1) зміни політики (регуляторні, галузеві, монетарні), (2) важлива галузева інформація (перевірка капітальних витрат, фізичних обмежень), (3) еволюція конкуренції (нові гравці, технологічні прориви, disruptive-аплікації, частка ринку тощо). Крім оцінки, волатильності, структури угод (ринкових настроїв) можна слідкувати за зміною участі (чи зростає частка роздрібних інвесторів, медіа-увага: чи всі медіа обговорюють одну й ту ж тему).

По-четверте, наратив має пройти перевірку фундаменталом, останній все ще є довгостроковою "вагою" і "якорем". Наратив — це не одноразове парі, це багаторазовий цикл “наратив — підтвердження/спростування — посилення/ослаблення наративу — повторна перевірка”. Регулярна перевірка фундаменталів — ключ до корекції наративу, тут важливо постійно слідкувати за фундаментальними даними. Також варто залишати частину портфеля для перевірених доходів та кеш-флоу, приділяти увагу частині стабільних, розумно оцінених фундаментальних секторів — як хеджування.

Загалом, ми зараз перебуваємо на етапі накладення чотирьох великих супернаративів: AI-революція, геополітична реконфігурація, ослаблення доларової довіри і трансформація старих/нових драйверів Китаю — це і є основою для пошуку когнітивного α останніми роками. Наративи впливають на ринкові емоції, потоки коштів, посилюють динаміку цін активів, і навіть через рефлексивність — на фундаментал. Якщо раніше ми, базуючись на трансформації драйверів, робили висновок “облігації краще акцій”, то зараз, з огляду на AI-революцію, ми бачимо перспективи технологічного росту. Одночасно, геополітична реконфігурація позначається на оборонних витратах, стратегічних запасах, що сприяє ресурсним і витратним секторам, а також стимулює диверсифікацію валютних резервів центробанків та підсилює дорогоцінні метали.

У такій ситуації

традиційна модель Merrill Lynch Clock — залежність від зростання+інфляції → монетарної політики → ціни активів — втрачає актуальність

Її замінює

масштабний наратив (перелічені вище) + зміна парадигми (ефективність поступається безпеці, гроші — фіскальній політиці тощо) + модель поширення епохи AI → нова “гантеля”: світозмінні технології, невідновлювані ресурси та витратні матеріали + ротація активів + когнітивна α + позитивна кореляція.

Джерело: Huatai Securities