Приватний кредит у тіні: оцінка заяв про системний ризик

Системний ризик приватного кредитування: більше, ніж просто масштаб

Загроза, яку несе приватний кредит, виходить за рамки його колосального обсягу; вона полягає в ризику того, що ці складні активи можуть опинитися у руках недостатньо підготовлених інвесторів у невдалий момент. Ллойд Бланкфейн, колишній генеральний директор Goldman Sachs, попередив про небезпеку приватного кредитного ринку обсягом $1,8 трлн, який довгий час працював поза традиційним банківським наглядом. Він проводить неприємні паралелі з періодом до фінансової кризи 2008 року, висловлюючи занепокоєння щодо прихованого левереджу. Бланкфейн сказав: "Я замислююсь, де цей прихований левередж", згадуючи необґрунтовану впевненість перед крахом іпотечного ринку. Він зауважив: "Зараз усі заявляють, що світ не заборгований — так само, як і перед тим, як дізналися про масштаби іпотечного ризику у таких місцях, як Ісландія."

Нинішня небезпека полягає у розширенні цього непрозорого та неліквідного ринку для роздрібних інвесторів, зокрема через пенсійні рахунки. Бланкфейн розкритикував прагнення зробити ці ризиковані активи доступними для звичайних вкладників, особливо коли ймовірність ринкових потрясінь зростає. Ситуація нагадує період до кризи, коли складні іпотечні продукти продавалися людям, які не повністю розуміли ризики. Тепер приватні кредити, які важко оцінити, об'єднуються для роздрібних інвесторів, підвищуючи ризик раптового і жорсткого коригування ринку, що може мати далекосяжні наслідки.

Механізми цього ризику очевидні. На відміну від публічних ринків, приватний кредит не має прозорості і щоденного ціноутворення. У кризові моменти ці активи стають надзвичайно важко реалізувати, і капітал інвесторів блокується. Якщо хвиля роздрібних інвесторів спробує вивести кошти під час зростання дефолтів, це може призвести до вимушених продажів активів, потенційно дестабілізуючи ширшу фінансову систему. Як зауважив Бланкфейн, сектор наближається до завершення тривалого циклу і незабаром може зіткнутися зі значними труднощами.

Ознаки напруги: падіння якості активів і проблеми ліквідності

Теоретичний ризик починає підтверджуватися даними. Все більше свідчень погіршення якості активів і збільшення проблем ліквідності в секторі приватного кредитування.

Детальний аналіз 7000 компаній вказує на тривожну тенденцію. Хоча загальна вартість індексу зросла на 1,9% минулого року, прибутковість компаній, що позичають на приватному ринку, знижується. Зростання EBITDA у четвертому кварталі 2025 року уповільнилося до 4,7% порівняно з піком 6,5% у другому кварталі. Це падіння зумовлено звуженням кола компаній із високими темпами зростання; доля фірм із зростанням прибутку понад 15% знизилася з 57,5% у 2021 році до 48,2% сьогодні. Майбутня здатність погашати кредити слабшає. Індикатори ризику також сигналізують небезпеку: "тіньова ставка дефолту" — показник несподіваних нових умов кредитування — більш ніж подвоїлася до 6,4% за минулий рік, а доля компаній, що використовують ризиковані борги "PIK" (оплата натурою), зросла до 11%.

Ризик ліквідності став особливо помітним, коли Blue Owl Capital обмежила роздрібним інвесторам можливість виведення коштів з одного зі своїх приватних кредитних фондів, перейшовши до поступових виплат. Це сколихнуло ринок, спричинило падіння акцій Blue Owl на 6% і втрату $2,4 млрд капіталізації, з наслідками для всього сектору. Саме таку ситуацію передбачав Бланкфейн: коли попит на готівку зі сторони роздрібних інвесторів зустрічається з неліквідними активами, відбуваються вимушені продажі за зниженими цінами.

Крім того, UBS нещодавно підвищила свій прогноз найгіршого сценарію дефолту для приватного кредитування до 15%, посилаючись на деструктивний вплив штучного інтелекту на корпоративних позичальників як нову й значну загрозу. Цей ризик особливо актуальний для кредиторів, які працюють із програмними компаніями, чия бізнес-модель може швидко втратити актуальність через технологічний прорив. Це попередження підкреслює, що напруга в приватному кредитуванні виникає не лише через економічні цикли, але й завдяки швидким технологічним змінам.

Підсумовуючи, прихований левередж у приватному кредиті вже виходить на світло. Якість кредитів погіршується, стратегії виходу не працюють, а нові руйнівні фактори виникають. Це не гіпотетичні ризики — вони розгортаються вже зараз.

Ширші ринкові ризики: вразливі фондові ринки

Занепокоєння щодо приватного кредитування не обмежуються лише цим сектором. Вони виникають у той час, коли глобальні фондові ринки вже перенапружені і вразливі, що підвищує ризик того, що проблеми в одній сфері швидко поширяться на всю фінансову систему.

Головний стратег з акцій Goldman Sachs, Пітер Оппенгеймер, попередив, що премії за ризик акцій значно знизилися, повернувшись до рівнів, які спостерігалися до фінансової кризи. Цей показник, який відображає додатковий дохід, якого очікують інвестори за володіння акціями порівняно з більш безпечними облігаціями, впав до небезпечно низьких значень. Фактично, інвестори отримують мінімальну компенсацію за ризик. Дослідження Оппенгеймера показує, що це глобальне явище — оцінки акцій підвищені у всіх регіонах, залишаючи ринки дуже чутливими до негативних потрясінь.

Це середовище високої оцінки активів і низьких премій за ризик є ключовим для розуміння можливих наслідків напруги в приватному кредитуванні. Нещодавні заворушення у банківському секторі демонструють, як швидко проблеми в окремій сфері можуть стати системними. Індекс KBW Bank зазнав падіння більш ніж на 10% за останні тижні, що свідчить про зростаючу стурбованість ліквідністю та загальну переоцінку ризику. Це стосується не лише банків; це сигналізує про масштабну тривогу щодо стабільності кредитних посередників у центрі як традиційного, так і приватного фінансування.

Висновок: напруга у приватному кредитуванні може посилити ширші ринкові вразливості. Якщо криза призведе до масових продажів активів і спровокує масові викуплення, наслідки не залишаться локальними. Вони вдарять по глобальному ринку акцій, який і без того оцінюється надто високо, і майже не має запасу для поглинання шоків. Як відзначає Оппенгеймер, ця ситуація робить акції особливо вразливими до негативних новин. Попереджувальні знаки стають все голоснішими на фінансовому ландшафті.

Інвестиційний погляд: оцінки, сценарії та ключові тригери

Системний ризик у приватному кредитуванні став центральною темою для інвесторів. У секторі спостерігається зміщення акценту від швидкого зростання до більш жорсткого контролю, оскільки регулятори підвищують рівень нагляду, а конкуренція вимагає більшої дисципліни. Для тих, хто інвестує в цей сегмент, увага переміщається від заголовкових прибутків до реальних факторів — ліквідності, левереджу та ризику раптової корекції ринку.

Важливо стежити за можливою фазою з помірними зниженнями процентних ставок. Хоча це може покращити якість кредиту, такі умови здатні спричинити хвилю рефінансування. Багато приватних кредиторів видали кредити під високі ставки, і якщо якість позичальників продовжить падіння, управляти цим сплеском рефінансування буде складно. Останні дані про повільніше зростання EBITDA і погіршення ризикових показників вказують, що менше позичальників зможе успішно рефінансувати, що може скоротити маржу і змусити кредиторів обрати між утриманням проблемних активів чи продажем їх зі збитками.

Основний ризик полягає у раптовому падінні ціни неліквідних активів, коли ціни перестають відповідати реальності. Це саме той ризик, на який Бланкфейн наголошував, проводячи паралелі з 2008 роком. Премія, яку інвестори вимагають за блокування капіталу, може зникнути, якщо роздрібні інвестори почнуть масово вилучати кошти одночасно із зростанням дефолтів. Останній крок Blue Owl Capital щодо призупинення викуплень із одного фонду — очевидний ранній сигнал. Інвестрам слід звернути увагу на ознаки зниження цієї премії, сплеск запитів на викуп і подальше зростання прогнозів дефолту, наприклад, прогноз UBS щодо дефолтів на рівні 15%.

Зрештою, сектор стикається з глибокими структурними викликами. Нова хвиля кредиторів швидко зросла у вигідному середовищі, але їхній майбутній успіх залежатиме від здатності адаптуватися до суворішого контролю, технологічних потрясінь і потенційних змін у монетарній політиці. Для інвесторів можливість полягає не у погоні за високими прибутками, а у розумінні, які кредитори мають дисципліну і фінансову стійкість для проходження наступної кризи.