Malakas ang salita ng Federal Reserve, mahina ang aksyon?

Ang Katotohanan sa Likod ng Pagbawas ng Balanse ng Federal Reserve

Paano nga ba magbabago ang proseso ng pagbawas ng balanse ng Federal Reserve, at magiging tagong tagapagtaas ba ito ng mga pangmatagalang interes? Hindi kailanman nawala ang pagkabahala ng merkado ukol sa pagbawi ng likididad, ngunit ayon sa pinakabagong malalim na pagsusuri ng Wall Street, ang prosesong ito ay hindi lamang mahaba, kundi mas kumplikado rin ang epekto sa presyohan ng merkado. Tingnan natin ang pag-aaral ng Morgan Stanley.

Ayon sa Morgan Stanley, bagaman posible sa teknikal na paraan ang pagbawas ng balanse ng Federal Reserve, magiging napakabagal ng proseso at pangunahing aasa sa pasibong paraan. Nakasaad sa ulat na ang kasalukuyang estratehiya ay pasibong pagbabawas, ibig sabihin, hinahayaan na ang mga hawak na US Treasuries at mortgage-backed securities (MBS) ay hindi na muling ini-invest kapag nag-mature. Mula 2022, matagumpay na nabawasan ng $2 trilyon ang balanse sa ganitong paraan, at ito pa rin ang magiging pangunahing daan sa hinaharap. Bagaman may haka-haka sa merkado na maaaring pabilisin ng Federal Reserve ang proseso sa pamamagitan ng aktibong pagbebenta ng mga asset, hindi ito sinasang-ayunan ng Morgan Stanley. Lalo na para sa MBS, napakataas ng threshold para sa aktibong pagbebenta at maaaring magdulot ito ng pagtaas ng spread na lalong magpapahirap sa affordability ng pabahay—isang pangunahing isyu sa kasalukuyang pulitika ng US. Kaya ayon sa kasalukuyang pasibong bilis ng maturity, kakailanganin ng halos 10 taon bago mabawasan ng Federal Reserve ang kalahati ng hawak nitong MBS. Ipinapakita nito na ang pagbawas ng balanse ay isang matagalang laban.

Pagkatapos, inilipat ng Morgan Stanley ang atensyon mula sa asset side patungo sa liability side. Dati, ang pagbawas ng balanse ay pangunahing ginagamit upang ubusin ang sobrang pondo ng overnight reverse repurchase agreement (RRP), ngunit habang nauubos na ito, ang susunod na pagbawas sa balanse ay direktang magdudulot ng pagbaba ng mga reserbang bangko.

Dito, balikan natin saglit ang mekanismo ng balanse ng Federal Reserve.

Sa madaling salita, ang bahagi ng asset ng Federal Reserve ay pangunahing binubuo ng US Treasuries at MBS, habang ang bahagi ng liability ay ang mga reserbang pondo ng mga bangko na naka-deposito sa Federal Reserve, pati na rin ang Treasury General Account (TGA).

Kapag nagpasya ang Federal Reserve na palakihin ang balanse, bibili ito ng mga securities sa merkado, halimbawa $10 bilyong US Treasuries, at idadagdag ang kaparehong halaga sa reserbang account ng bangko sa pamamagitan ng electronic bookkeeping. Sa puntong ito, parehong tumataas ang assets (securities) at liabilities (reserba), at natatapos ang proseso ng pagpapalawak ng balanse.

Sa kabilang banda, kapag nagpasya ang Federal Reserve na magbawas ng balanse sa pasibong paraan, kadalasan, kapag nag-mature na ang hawak nitong US Treasuries o MBS, hindi na nito muling ini-invest ang nakuha nitong principal. Dahil dito, natural na nababawasan ang assets sa pamamagitan ng maturity, at sabay na nababawasan ang balanse ng TGA (dahil sa kabayaran ng principal at interest mula sa TGA), kaya nababawasan din ang liability at naisasagawa ang pagbawas ng balanse.

Siyempre, kung aktibong magbabawas ng balanse, bagaman pareho ang resulta kumpara sa pasibong paraan, iba ang proseso at signal na nailalabas. Dahil aktibong nagbebenta ng securities bago pa man mag-mature, maaari nitong dagdagan ang pagtaas ng yield ng US Treasuries.

Balik tayo sa ulat. Ayon sa Morgan Stanley, ang pagbaba ng reserbang bangko ay magiging isang mahalagang turning point dahil para matugunan ang regulasyon, may tiyak na pangangailangan ang mga komersyal na bangko para dito. Kung masyadong mabilis ang pagbaba ng reserba, maaaring mabilis na sumikip ang liquidity ng pamilihan sa pagpopondo, magdulot ng pagtaas ng volatility sa federal funds rate at repo rate, at posibleng magdulot pa ng inverted yield curve.

Upang maibsan ito, sinasabi ng ulat na kung makakamit ang mataas na koordinasyon sa pagitan ng US Treasury at Federal Reserve—sa pamamagitan ng pagpapababa ng balanse ng Treasury General Account (TGA) upang suportahan ang pagbawas ng balanse ng Fed—posibleng mapanatili ang antas ng reserbang bangko habang binabawasan ang asset ng Federal Reserve. Gayunpaman, mataas ang hinihinging koordinasyon ng ganitong polisiya.

Paano nga ba makikipagtulungan ang Treasury sa Federal Reserve? Gaya ng nabanggit, ang asset ng Federal Reserve ay mga securities, at ang liabilities ay ang reserbang bangko at Treasury General Account. Kaya ang pinaka-direktang paraan ay kapag nag-mature ang bond at nabayaran na ng Treasury ang principal, hindi na ito maglalabas ng bagong utang. Sa ganitong paraan, ang balanse ng TGA ay napupunta sa Federal Reserve, at ang Fed ay dine-delete ang halagang iyon, kaya nakokompleto ang pagbawas ng balanse.

Para naman sa tanong ng mga namumuhunan kung ang pagbawas ng balanse ay tiyak na magtutulak ng mga rate ng interes pataas, nagbibigay ang ulat ng hindi inaasahang paliwanag. Ayon sa mga analyst, bagaman ang pagbawas ng balanse ay nangangahulugang hindi na pangunahing mamimili ang Federal Reserve, hindi ibig sabihin nito na tiyak na tataas ang mga pangmatagalang yield. Malaki ang epekto ng istruktura ng pag-isyu ng utang ng Treasury. Kung tutugunan ng Treasury ang pangangailangan sa pagpopondo sa pamamagitan ng pagdagdag ng short-term bonds sa halip na long-term, hindi lalaki ang suplay ng long-term bonds na kailangang apsorbihin ng merkado, kaya limitado ang upward pressure sa pangmatagalang rate.

Naniniwala si Jason na maganda ang ideya ng Morgan Stanley na tumulong ang Treasury sa pagbawas ng balanse ng Federal Reserve sa pamamagitan ng pagbabawas ng TGA. Ngunit ang tanong, babawasan ba talaga ng Treasury ang TGA? Kung hindi—mangyayari ba ang sinasabi ng Morgan Stanley na mananatiling hindi magbabago ang reserbang bangko?

Sa aking palagay, hindi ito mangyayari, o napakahirap gawin. Kung babalikan natin ang laki ng TGA, mula nang maupo si Trump, unti-unting tumaas ang balanse ng Treasury General Account mula $300 bilyon hanggang halos $1 trilyon. Bakit iniipon ng Treasury ang TGA? Para ito sa safety net ng pamahalaan, depensa laban sa geopolitical risk, at higit sa lahat, para maiwasan ang mga risk gaya ng debt ceiling at pagkaputol ng pagpopondo. Kaya pinapanatili ng Treasury ang mataas na antas ng TGA. Magbabago ba ang mga panganib na ito dahil lang sa pagbawas ng balanse ng Federal Reserve? Malabong mangyari.

Kahit inaasahan na lilipat mula long-term patungong short-term ang istruktura ng utang, at mas madalas ang paglabas ng utang, ngunit upang mapanatili ang mataas na TGA, malamang na hindi rin liliit ang kabuuang halaga ng utang.

Kaya narito ang tanong: kung hindi babawasan ng Treasury ang laki ng TGA, at itutuloy ng Federal Reserve ang pagbawas ng balanse, sino ang bibili ng mga bagong US Treasuries? Walang ibang opsyon kundi ang mga reserbang bangko ang sasalo sa mga bagong utang. Kaya hindi mangyayari ang sinasabi ng Morgan Stanley na mananatili sa ligtas na antas ang reserbang bangko; sa halip, kakainin ito ng mga bagong US Treasuries. Kung lalala pa ang ganitong proporsyon, sa bandang huli, Federal Reserve din ang kailangan muling sumalo.

Tulad ng sinabi ni Bessent, kahit si Warsh pa ang maging chairman ng Federal Reserve, hindi mabilis na uusad ang pagbawas ng balanse. Maaaring kailanganin ng isang taong ebalwasyon ang desisyong ito, at dagdag pa ang diin ni Trump sa affordability at mortgage rate na layunin, malamang na panatilihin ng Federal Reserve ang kasalukuyang mabagal na ritmo ng pagpapalawak ng balanse, bibigyang-priyoridad ang financial stability kaysa agresibong paghihigpit. Sa madaling salita, walang pagbabago, lahat ay gaya ng dati.